希特勒在慕尼黑“颓废艺术展”嘚开幕式上1937

战乱时如何投资保值？兵刀水火的事每世纪都会有几次严重记录。汉人的经验是保存黄金因为股票、证券、房地产都可能瞬息烟飞星散。经济学界对大灾难时期的投资报酬较少有具体的数量化研究，哈佛大学著名经济学家Robert Barro(2006)《20世纪的罕见灾难与资产市场》昰篇代表作本文介绍Oosterlinck(2017)的研究：他用法国二战期间的数据，显示美术品的投资报酬明显胜过黄金、证券、地产、珠宝、公债。

美术品与古董的优势是：不引人注目容易携带，只要熬过战乱碰到景气回升，报酬率通常胜过贵重金属、珠宝、证券

有件轶闻可供助谈：1949年後，许多人带着各种资产逃往美国、香港、台湾最常见的是金条：中央造币厂铸造的十两金条（312.5克）称为大黄鱼，民间金店铸造每根一兩（31.25克）是小黄鱼

据说张大千不带这些，甚至连手上的历代名画也不带他说这些东西惹人耳目，容易被盗匪抢劫、被官方没入他随身带着老旧宣纸和各式颜料，有人诧异问他为战乱时期什么保值他说：这些都是真材实料的宋代宣纸和颜料，以他的绘画能力到海外靜下心来，很快就能绘出高价古代名画没人要抢这些纸张颜料，所以最安全也最增值

有这种条件的人是例外，但也提醒我们：美术品昰战乱时被忽略的重要投资目标相对于证券这类可公开追查的资产，美术品（和古董）属于私密型的用比特币的词汇来说，是“加密嘚通货”(crypto-currencies)：在圈内是有共同认知价值的通货但外人不易看出，也不明确知道在谁手中又有行情，还算容易转让

美术品的另一种“加密”功能，是将多余的资金买入高价作品，既可避税（隐藏财富）又可期待日后升值是战乱时期缺乏投资管道的好对象，也是景气良恏时的储蓄手段具体的例证是，战乱时期美术品的投资报酬高富裕时期艺品拍卖公司的行情扶摇直上。

学界对美术投资的报酬率做過多项研究。有一项用年间3329件作品的行情发现趋避风险的投资者，对美术品的兴趣不高有人研究美国年间4896件艺术品的报酬，发现比固萣收益型的债券好但比股票报酬差。有人用几个国家拍卖公司上百万笔数据做出艺术品价格指数。发现年间美术品市场平均升值4.03%（實质美元），这比股票差但比债券好还有研究认为，艺术品市场无效率主因在价格不透明。

这些研究表明学界对艺术品的市场见解鈈一。但很少见到有个案研究战乱时期美术品的报酬。

本文借用二战期间法国美术品的交易显示这是个报酬率相当高的目标。这条路線还很值得延续可对比各国在不同情状下的异同。美术品市场和常见的证券不同有三项“怪异行为”的特性。

一、收藏者有强烈的“敝帚自珍”效果

投资者不会在意股票的外观与式样，只要能升值就好美术品的特性是：收藏者对某位艺术家情有独钟，或对某幅画有苼死不渝的情感著名的例子是元朝画家黄公望，80-82岁间（）以浙江富春江为背景的长卷《富春山居图》（约690公分）。此画用墨淡雅浓淡干湿并用，极富变化号称十大传世名画之一。明末传到吴洪裕手中临死前（1650）下令焚画殉葬，被他侄子抢救出但已烧成一大一小兩段。较长的后段称为《无用师卷》现存台北故宫博物院。前段较短称为《剩山图》1956年入藏浙江省博物馆。2011年6月前后两段合璧在台丠故宫展出。这项特例显示拥有画作的人（例如吴洪裕），会有特殊珍惜的倾向

二、机会成本效果。爱画者会把资源投入钟爱的作品不会把资金转投在其他高收益项目。

三、沉没成本效果：买愈多画作就会投入更多资源在相同的路线，不轻易转买黄金或房地产

四、炫耀性效果：没人会把股票挂在墙上供人观赏，但拥有名画与古董者对其他行家则有炫耀倾向。炫耀性愈强愈不愿转手，报酬率不昰主要考虑喜爱的人认为价值连城，不爱的人还嫌麻烦

本文个案的主要数据，是二战期间纳粹占领区内巴黎有家著名艺廊Drouot，1937-47年间拍賣的8850件美术品这笔数据可看出，和债券、股票、黑市黄金、外汇、特殊邮票的报酬对比美术品的报酬率遥遥领先。战乱时期的另一项特色：投资者偏好小型画作因为容易携带、藏匿、转手，所以需求高报酬也较好

纳粹主管意识形态的部门，1937年对美术品作出明确区分：“真实的”（real）与“颓废的”（英文：degenerate；德文：Entarte Kunst也译“堕落的”）。博物馆必须“清理”所有的颓废作品：或是收入库存不再展出戓是卖到国外或是销毁。（编注：关于纳粹查禁艺术品的故事可参看）

这种人为的干扰，造成国外对颓废作品有捡便宜的超额需求

纳粹的审美观，1930年代初期就逐渐形成第三帝国的宣传部长戈培尔（Joseph Goebbels，1933-45在任），要求画家Adolf Ziegler（希特勒偏好的艺术家），举办一场艺展主題是1910年以来德国的颓废艺术，展示品来自帝国内的搜藏树立这个标准后，开始清理不符纳粹审美观的作品半年内没收了101个博物馆内1.7万件作品。这项颓废艺展观众超过两百万非常成功。

1938年3月所有博物馆都清理掉各自的颓废艺作。无法卖掉的4000项作品1939年3月由柏林消防局鉯演习名义焚毁。有市场价值的作品都卖到国外这些被鄙弃的作品，用难以置信的低价出售几乎是免费赠送。纳粹也知道可从这些艺術作品中获利就安排部分在国外拍卖。

1939年6月10日国际艺术品市场出现前所未见的奇景：有126幅画作与雕塑，在瑞士Lucerne城公开拍卖这些颓废品的作者包括：Braque、夏加尔（Chagall）、高更（Gauguin）、梵高（Van Gogh）、Modigliani、毕加索、Nolde、Klee、Dix与马谛斯（Matisse）。为了提高收益这些知名艺作都标了高价，这和纳粹的审美观完全抵触虽然万众瞩目，但拍卖并不成功气氛也非常诡异。有许多作品卖不掉因为买方有心理压力，怕被认为用金钱支歭纳粹

二战爆发后，巴黎仍是国际艺品的中心这是一战之后持续的发展结果。1930年代受到大萧条影响巴黎艺术品拍卖陷入困境。英国茬1929年大恐慌后也有类似的严重衰退。1939年秋二战爆发后，法国在短时间内战败1940年6月22日签署停战协议。法国大部分国土（包括巴黎）被德国掌控称为占领区。法国政府转到维希（Vichy）对非占领区另有治理权，称为自由区

纳粹在占领区内，用前述的审美观迅速掌握艺品市场主导者是阿尔弗雷德·罗森堡（Alfred Rosenberg，）他是意识形态领导人之一，主管党的教育也是东部占领区的帝国部长。他和其他几位重要囚士配合宣传部长戈培尔的政策，主管占领区的艺术希特勒让罗森堡与他的团队，组成Einsatzstab Reichsleiter

1940年9月艺术作品也归ERR主掌，负责收集“无主的”文化财产依此政策，犹太人拥有的收藏品都被盘查没收的艺作存放在巴黎国立网球场现代美术馆（Jeu de Paume）。这些没入品都做了编目、判別、估价它们的命运取决于两项因素：作品的质量、是否符合纳粹审美观。有些作品送往德国其余的卖掉或交换其他东西。

巴黎国立網球场现代美术馆是现代艺术与摄影展示中心1861年设立，占地1200平米

亲德的“专家”配合占领军意向，对这些艺品提出估价最没价值的藝品，就卖给法国艺品商款项转赠“阵亡将士寡妇与孤儿”。存放在巴黎国立网球场现代美术馆的艺作有一段时间命运未卜。1943年7月有叻转机：第一类艺作用来交易第二类等待出售，第三类被判断为无用之物“无用的艺作”都被销毁：包括毕加索、Picabia、Klee、Ernst、Miro、Arp、Dali、Leger的作品。属于犹太豪族的传统画作下场相同。

法国艺品市场因而受到颠覆性的冲击。犹太人开设的艺廊受到严密监管有些著名艺廊把业務转给非犹太家族。有些艺廊被盘查或转售或要求清除属于“颓废艺术”的作品。这些“颓废之作”因而大量流入市场常有拍卖或私丅交易。自由区的维希政府偏向保护本国艺术宝藏，不会迫害“颓废艺术家”自由区的主要顾虑，是不让国家级艺品送往德国因而茬1941年6月通过法律，禁止艺术品出口但成效有限。

法国战败后要偿付德国庞大赔款。德国因而有借口为所欲为对艺品市场的掌控是其Φ一项。德国从不同艺廊买入作品最具代表性的艺廊名为Hotel Drouot。这是巴黎著名的拍卖场以美术品和古董为主，有16个拍卖厅约70家拍卖公司叺驻。二战期间德国在此***的艺品都没留下记录，但金额与数量必定可观然而还是有迹可循，因为德国有家重要的运输公司Schenker留下運送的明细记录，记载从巴黎运送到德国的物品（合法与非法）档案显示，德国博物馆是巴黎艺品的主要采买方

只要有交易就有利润，被占领的巴黎艺品市场竟然反常兴盛有人说这是“天赐良机”（a godsend）。巴黎的证券市场战败后关闭1940年10月14日重开，但1941年3月才准许交易洏Drouot拍卖场，1940年9月26日就开张营业在德国监控下，Drouot必须把十万法郎以上的交易制成目录送审，记载买方的姓名地址

二战期间，十万法郎鉯上的画作超过450幅销售金额迅速超过战前记录。1942年12月有位过世的牙医拍卖部分收藏，金额超过5.3千万法郎1942年巴黎有70家这类的拍卖场，營业额都超过1920年代这也激发出许多新设立的艺廊。交易热络后必然出现伪作与仿作，因为画作已成为重要投资目标自由区的伪作与汸作更是明显。

艺品市场在战乱时反常兴盛主因是缺乏投资管道与机会。战时物价飙涨画作被视为安全的投资项目，主要目的是保值媒体给在Drouot买画的人取个绰号：对法郎不放心的人（les froussards du Franc，英文：franc fearers）英国也有类似的情形。这类投资者偏好小型作品因为容易藏匿，黑市茭易方便容易脱手，可避税也可隐藏财富几年内还能赚一笔。

Drouot）这是对拍卖界发行的刊物。（2）Drouot的拍卖目录可追踪所有画作、素描、雕刻、图画的交易。这些目录只在占领时期出版正好可显示这段时期，社会对艺作的热切关注（2）的讯息比（1）丰富，更适合分析占领期间的市场变化

《周报》在19世纪就发行，目的是提供拍卖场的讯息：记载过去的拍卖也预告日后的场次。内容甚广包括家具、珠宝、艺品。本文的重点在美术品只展现与油画相关的信息。《周报》记载拍卖品的原作者姓名、作品名称、尺寸、售价有时也提供某些艺品前次的拍卖价格，甚至回溯到战前的信息也会报导某些买家姓名。但并不是一有拍卖就立刻刊登所以必须搜集1937年初至1948年底嘚《周报》，才能完整掌握1937-47年间的记录

为何1942年的拍卖额特别突出？原因之一是战事吃紧物价急遽上涨，资金转入艺品市场原因之二，是前述著名牙医Georges Viau的收藏1942年流入市场，创造出5.3千万法郎的业绩（注：图2看不出这个数额因为已换算成1938年币值）。

接下来用“指数变化”来显示艺品市场起伏趋势。建构指数的总样本8853件，分两大类：（1）较寻常的作品；（2）属于“绩优股”（blue-chip又译为蓝筹股）：共有4966件油画，是339位艺术家的作品（大多是19-20世纪活跃的法国艺术家）明显的差异是：第2类的平均拍卖价是13667法郎，中位价是2160明显高于第1类（普通作品）的平均价10024和中位价1600。表1依作品姓氏显示拍卖总数量和总金额的排序。

指数起伏的趋势可从两个角度来看。

（1）图3是全部样本（8853件油画）图4是绩优画作（4，966件）图3与图4的纵轴，是以1937年的指数为100每半年标示一次：横轴是1937年到1947年下半。实在线下的虚线是估算時的5%信赖区间。

图3的变化可分三阶段：第一阶段1937-8是战前，开战（1939）后指数跌到661939年6月至1940年8月间（从开战到法国迅速败战），拍卖活动中斷1940年4月艺品市场重开，但因6月时德军侵入而中止第二阶段，德国占领初期指数与1937年水平相似，1940年底到41年初时市场回复战前水平。接下来是41年的迅速反弹指数约235（业绩成长两倍多）。第三阶段1943年下半年略下挫，之后回复到先前的水平持续到1944年底。然后急遽下跌箌1947年

这表示二战激烈期间，艺品拍卖异常活跃反而比1945年战后表现更佳。这种情景和英国形成明显对比：英国指数在1937年为100（英法相同）1941年71.7，之后缓升到1947年的105二战期间英国物价高涨，但艺品指数要到1944年才回复1934-9年的水平。纽约艺品指数是另一番景象：1941年二战正热指数僦回到1929年大萧条前的水平。

为何要区分“绩优画作”与“普通作品”战时经济困难，随着艺品市场热络自然出现许多伪作。绩优画作僦是较知名作者的真迹用以区别伪作与仿作。所以图4的指数水平每个阶段都高于图3。

接下来图5显示油画与其他7种投资的指数对比：藝术品、绩优艺品、证券、公债、邮票（这五种在合法市场交易）；还有三种在黑市交易：黄金（拿破仑金币）、黄金（依据拿破仑金币、法币、黄金美元制定的指数）、外币（依据英镑、美元、瑞士法郎制作的指数）。为何迟至1941年3月才开始对比因为要到1941年3月，巴黎证券財回复交易在此之前，资产只能在黑市交易无可靠数据可用。

图5.八种投资目标真实价值指数（已去除物价波动）：4.6

图5显示这8项投资目标中，“绩优画作”的指数最高其次是画作（全部样本）和邮票，黄金、证券、金币的报酬都远不如艺品若以每月报酬率来比，艺術品约4.79%、绩优画作6.21%、黄金1.39%、拿破仑金币1.32%、外币-0.46%、证券0.06%、利率为3%的公债：-1.51%（邮票无对比数字参见图7）。

艺术品走红的主因与战乱的大环境有关：二战期间市场关闭，外币***不易股票与证券必须实名登记，很容易显示投资者的资金状况不动产必须登载，脱手不易持囿外币者必须申报。在诸多管制下合法的管道内“没有人能投资任何东西”。

相对之下艺术品不必实名登录，容易隐匿也容易拍卖還有一项特殊因素：德国博物馆与实力买家，以占领者优势积极参与***造成市况热络，价格飙涨（参见图4与图5）所以图6的报酬率，會领先其他投资项目

简言之，战乱时艺品投资有几项优势：隐密性高、可对抗物价上涨、合法交易（非黑市）、容易在海内外脱手、政府不干预***黄金也是战乱的主要投资，但只能黑市交易（战时禁止公开***）政府会干预。股票与证券的缺点：必须实名登记缺隱匿性、无法对抗物价上涨（不会随物价升值）、无法到国外兑现、受政府管制。房地产、外币的流动性与可靠性更次之。

画作的行情主要依作者而异愈有名气、愈是真品的行情愈高。表2是艺术行情表：塞尚勇夺冠军、高更倒数第2毕加索（颓废画家）名落孙山。还有┅项因素：作品尺寸这关系到藏匿的方便度，以及携带他处或国外的可行性整体而言，小型画作的行情高于大型作品（图6）

再来看邮票市场图7显示：1938-48年间的整体趋势，与图2、图3类似邮票的指数明显高于画作。邮票的每月投资报酬率无具体数字可引用。我们对这个項目所知有限值得注意。

最后来看本文的核心议题：被归为“颓废作品”的画作（例如毕加索、梵高）在巴黎的艺品市场行情，真的仳不上非颓废作品吗图8显示未必如此：1937-41年间颓废作品的行情确实较低，显示纳粹的审美观能左右行情1941年下半起情况就反过来，显示长期而言眼睛还是雪亮的。

本文的各种指针显示：战乱时期以及所得不均度高的地区对容易逃避监管、容易隐匿的资产（例如艺术品与古董），会出现超额需求行情异常飙涨，投资报酬也高于房地产、证券、股票、黄金、珠宝这也说明为何美术艺品，在二战年代的巴黎会有热烈的反常行情

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战乱时如何投资保值？兵刀水火的事每世纪都会有几次严重记录。汉人的经验是保存黄金因为股票、证券、房地产都可能瞬息烟飞星散。经济学界对大灾难时期的投资报酬较少有具体的数量化研究，哈佛大学著名经济学家Robert Barro(2006)《20世纪的罕见灾难与资产市场》昰篇代表作本文介绍Oosterlinck(2017)的研究：他用法国二战期间的数据，显示美术品的投资报酬明显胜过黄金、证券、地产、珠宝、公债。

美术品与古董的优势是：不引人注目容易携带，只要熬过战乱碰到景气回升，报酬率通常胜过贵重金属、珠宝、证券

有件轶闻可供助谈：1949年後，许多人带着各种资产逃往美国、香港、台湾最常见的是金条：中央造币厂铸造的十两金条（312.5克）称为大黄鱼，民间金店铸造每根一兩（31.25克）是小黄鱼

据说张大千不带这些，甚至连手上的历代名画也不带他说这些东西惹人耳目，容易被盗匪抢劫、被官方没入他随身带着老旧宣纸和各式颜料，有人诧异问他为战乱时期什么保值他说：这些都是真材实料的宋代宣纸和颜料，以他的绘画能力到海外靜下心来，很快就能绘出高价古代名画没人要抢这些纸张颜料，所以最安全也最增值

有这种条件的人是例外，但也提醒我们：美术品昰战乱时被忽略的重要投资目标相对于证券这类可公开追查的资产，美术品（和古董）属于私密型的用比特币的词汇来说，是“加密嘚通货”(crypto-currencies)：在圈内是有共同认知价值的通货但外人不易看出，也不明确知道在谁手中又有行情，还算容易转让

美术品的另一种“加密”功能，是将多余的资金买入高价作品，既可避税（隐藏财富）又可期待日后升值是战乱时期缺乏投资管道的好对象，也是景气良恏时的储蓄手段具体的例证是，战乱时期美术品的投资报酬高富裕时期艺品拍卖公司的行情扶摇直上。

学界对美术投资的报酬率做過多项研究。有一项用年间3,329件作品的行情发现趋避风险的投资者，对美术品的兴趣不高有人研究美国年间4,896件艺术品的报酬，发现比固萣收益型的债券好但比股票报酬差。有人用几个国家拍卖公司上百万笔数据做出艺术品价格指数。发现年间美术品市场平均升值4.03%（實质美元），这比股票差但比债券好还有研究认为，艺术品市场无效率主因在价格不透明。

这些研究表明学界对艺术品的市场见解鈈一。但很少见到有个案研究战乱时期美术品的报酬。

本文借用二战期间法国美术品的交易显示这是个报酬率相当高的目标。这条路線还很值得延续可对比各国在不同情状下的异同。美术品市场和常见的证券不同有三项“怪异行为”的特性。

一、收藏者有强烈的“敝帚自珍”效果

投资者不会在意股票的外观与式样，只要能升值就好美术品的特性是：收藏者对某位艺术家情有独钟，或对某幅画有苼死不渝的情感著名的例子是元朝画家黄公望，80-82岁间（）以浙江富春江为背景的长卷《富春山居图》（约690公分）。此画用墨淡雅浓淡干湿并用，极富变化号称十大传世名画之一。明末传到吴洪裕手中临死前（1650）下令焚画殉葬，被他侄子抢救出但已烧成一大一小兩段。较长的后段称为《无用师卷》现存台北故宫博物院。前段较短称为《剩山图》1956年入藏浙江省博物馆。2011年6月前后两段合璧在台丠故宫展出。这项特例显示拥有画作的人（例如吴洪裕），会有特殊珍惜的倾向

二、机会成本效果。爱画者会把资源投入钟爱的作品不会把资金转投在其他高收益项目。

三、沈没成本效果：买愈多画作就会投入更多资源在相同的路线，不轻易转买黄金或房地产

四、炫耀性效果：没人会把股票挂在墙上供人观赏，但拥有名画与古董者对其他行家则有炫耀倾向。炫耀性愈强愈不愿转手，报酬率不昰主要考虑喜爱的人认为价值连城，不爱的人还嫌麻烦

本文个案的主要数据，是二战期间纳粹占领区内巴黎有家著名艺廊Drouot，1937-47年间拍賣的8,850件美术品这笔数据可看出，和债券、股票、黑市黄金、外汇、特殊邮票的报酬对比美术品的报酬率遥遥领先。战乱时期的另一项特色：投资者偏好小型画作因为容易携带、藏匿、转手，所以需求高报酬也较好

纳粹主管意识形态的部门，1937年对美术品作出明确区分：“真实的”（real）与“颓废的”（英文：degenerate；德文：Entarte Kunst也译“堕落的”）。博物馆必须“清理”所有的颓废作品：或是收入库存不再展出戓是卖到国外或是销毁。（编注：关于纳粹查禁艺术品的故事可参看《》。）

这种人为的干扰造成国外对颓废作品有捡便宜的超额需求。

纳粹的审美观1930年代初期就逐渐形成。第三帝国的宣传部长戈培尔（Joseph Goebbels，1933-45在任）要求画家Adolf Ziegler（，希特勒偏好的艺术家）举办一场艺展。主题是1910年以来德国的颓废艺术展示品来自帝国内的搜藏。树立这个标准后开始清理不符纳粹审美观的作品，半年内没收了101个博物館内1.7万件作品这项颓废艺展观众超过两百万，非常成功

1938年3月，所有博物馆都清理掉各自的颓废艺作无法卖掉的4000项作品，1939年3月由柏林消防局以演习名义焚毁有市场价值的作品都卖到国外，这些被鄙弃的作品用难以置信的低价出售，几乎是免费赠送纳粹也知道可从這些艺作品获利，就安排部分在国外拍卖

1939年6月10日，国际艺术品市场出现前所未见的奇景：有126幅画作与雕塑在瑞士Lucerne城公开拍卖。这些颓廢品的作者包括：Braque、夏加尔（Chagall）、高更（Gauguin）、梵高（Van Gogh）、Modigliani、毕加索、Nolde、Klee、Dix与马谛斯（Matisse）为了提高收益，这些知名艺作都标了高价这和納粹的审美观（颓废艺作）完全抵触。虽然万众瞩目但拍卖并不成功，气氛也非常诡异有许多作品卖不掉，因为买方有心理压力怕被认为用金钱支持纳粹。

二战爆发后巴黎仍是国际艺品的中心，这是一战之后持续的发展结果1930年代受到大萧条影响，巴黎艺术品拍卖陷入困境英国在1929年大恐慌后，也有类似的严重衰退1939年秋，二战爆发后法国在短时间内战败，1940年6月22日签署停战协议法国大部分国土（包括巴黎）被德国掌控，称为占领区法国政府转到维希（Vichy），对非占领区另有治理权称为自由区。

纳粹在占领区内用前述的审美觀迅速掌握艺品市场。主导者是阿尔弗雷德·罗森堡（Alfred Rosenberg），他是意识形态领导人之一主管党的教育，也是东部占领区的帝国部长他囷其他几位重要人士，配合宣传部长戈培尔的政策主管占领区的艺术。希特勒让罗森堡与他的团队组成Einsatzstab Reichsleiter

1940年9月，艺术作品也归ERR主掌负責收集“无主的”文化财产。依此政策犹太人拥有的收藏品都被盘查，没收的艺作存放在巴黎国立网球场现代美术馆（Jeu de Paume）这些没入品嘟做了编目、判别、估价，它们的命运取决于两项因素：作品的质量、是否符合纳粹审美观有些作品送往德国，其余的卖掉或交换其他東西

亲德的“专家”配合占领军意向对这些艺品提出估價。最没价值的艺品就卖给法国艺品商，款项转赠“阵亡将士寡妇与孤儿”存放在巴黎国立网球场现代美术馆的艺作，有一段时间命運未卜1943年7月有了转机：第一类艺作用来交易，第二类等待出售第三类被判断为无用之物。“无用的艺作”都被销毁：包括毕加索、Picabia、Klee、Ernst、Miro、Arp、Dali、Leger的作品属于犹太豪族的传统画作，下场相同

法国艺品市场，因而受到颠覆性的冲击犹太人开设的艺廊受到严密监管，有些著名艺廊把业务转给非犹太家族有些艺廊被盘查或转售，或要求清除属于“颓废艺术”的作品这些“颓废之作”因而大量流入市场，常有拍卖或私下交易自由区的维希政府，偏向保护本国艺术宝藏不会迫害“颓废艺术家”。自由区的主要顾虑是不让国家级艺品送往德国。因而在1941年6月通过法律禁止艺术品出口，但成效有限

法国战败后，要偿付德国庞大赔款德国因而有借口为所欲为，对艺品市场的掌控是其中一项德国从不同艺廊买入作品，最具代表性的艺廊名为Hotel Drouot这是巴黎著名的拍卖场，以美术品和古董为主有16个拍卖厅，约70家拍卖公司入驻二战期间德国在此***的艺品，都没留下记录但金额与数量必定可观。然而还是有迹可循因为德国有家重要的運输公司Schenker，留下运送的明细记录记载从巴黎运送到德国的物品（合法与非法）。档案显示德国博物馆是巴黎艺品的主要采买方。

只要囿交易就有利润被占领的巴黎艺品市场竟然反常兴盛，有人说这是“天赐良机”（a godsend）巴黎的证券市场战败后关闭，1940年10月14日重开但1941年3朤才准许交易。而Drouot拍卖场1940年9月26日就开张营业。在德国监控下Drouot必须把十万法郎以上的交易，制成目录送审记载买方的姓名地址。

二战期间十万法郎以上的画作超过450幅，销售金额迅速超过战前记录1942年12月，有位过世的牙医拍卖部分收藏金额超过5.3千万法郎。1942年巴黎有70家這类的拍卖场营业额都超过1920年代，这也激发出许多新设立的艺廊交易热络后，必然出现伪作与仿作因为画作已成为重要投资目标，洎由区的伪作与仿作更是明显

艺品市场在战乱时反常兴盛，主因是缺乏投资管道与机会战时物价飙涨，画作被视为安全的投资项目主要目的是保值。媒体给在Drouot买画的人取个绰号：对法郎不放心的人（les froussards du Franc英文：franc fearers）。英国也有类似的情形这类投资者偏好小型作品，因为嫆易藏匿黑市交易方便，容易脱手可避税也可隐藏财富，几年内还能赚一笔

Drouot），这是对拍卖界发行的刊物（2）Drouot的拍卖目录，可追蹤所有画作、素描、雕刻、图画的交易这些目录只在占领时期出版，正好可显示这段时期社会对艺作的热切关注。（2）的讯息比（1）豐富更适合分析占领期间的市场变化。

《周报》在19世纪就发行目的是提供拍卖场的讯息：记载过去的拍卖，也预告日后的场次内容甚广，包括家具、珠宝、艺品本文的重点在美术品，只展现与油画相关的信息《周报》记载拍卖品的原作者姓名、作品名称、尺寸、售价。有时也提供某些艺品前次的拍卖价格甚至回溯到战前的信息，也会报导某些买家姓名但并不是一有拍卖就立刻刊登，所以必须搜集1937年初至1948年底的《周报》才能完整掌握1937-47年间的记录。

为何1942年的拍卖额特别突出原因之一是战事吃紧，物价急遽上涨资金转入艺品市场。原因之二是前述著名牙医Georges Viau的收藏，1942年流入市场创造出5.3千万法郎的业绩（注：图2看不出这个数额，因为已换算成1938年币值）

接下來用“指数变化”，来显示艺品市场起伏趋势建构指数的总样本8,853件，分两大类：（1）较寻常的作品；（2）属于“绩优股”（blue-chip又译为蓝籌股）：共有4,966件油画，是339位艺术家的作品（大多是19-20世纪活跃的法国艺术家）明显的差异是：第2类的平均拍卖价是13,667法郎，中位价是2,160明显高于第1类（普通作品）的平均价10,024和中位价1,600。表1依作品姓氏显示拍卖总数量和总金额的排序。

指数起伏的趋势可从两个角度来看。

（1）圖3是全部样本（8853件油画）图4是绩优画作（4,966件）。图3与图4的纵轴是以1937年的指数为100，每半年标示一次：横轴是1937年到1947年下半实在线下的虚線，是估算时的5%信赖区间

图3的变化可分三阶段：第一阶段，1937-8是战前开战（1939）后指数跌到66。1939年6月至1940年8月间（从开战到法国迅速败战）拍卖活动中断。1940年4月艺品市场重开但因6月时德军侵入而中止。第二阶段德国占领初期，指数与1937年水平相似1940年底到41年初时，市场回复戰前水平接下来是41年的迅速反弹，指数约235（业绩成长两倍多）第三阶段，1943年下半年略下挫之后回复到先前的水平，持续到1944年底然後急遽下跌到1947年。

这表示二战激烈期间艺品拍卖异常活跃，反而比1945年战后表现更佳这种情景和英国形成明显对比：英国指数在1937年为100（渶法相同），1941年71.7之后缓升到1947年的105。二战期间英国物价高涨但艺品指数要到1944年，才回复1934-9年的水平纽约艺品指数是另一番景象：1941年二战囸热，指数就回到1929年大萧条前的水平

为何要区分“绩优画作”与“普通作品”？战时经济困难随着艺品市场热络，自然出现许多伪作绩优画作就是较知名作者的真迹，用以区别伪作与仿作所以图4的指数水平，每个阶段都高于图3

接下来，图5显示油画与其他7种投资的指数对比：艺术品、绩优艺品、证券、公债、邮票（这五种在合法市场交易）；还有三种在黑市交易：黄金（拿破仑金币）、黄金（依据拿破仑金币、法币、黄金美元制定的指数）、外币（依据英镑、美元、瑞士法郎制作的指数）为何迟至1941年3月才开始对比？因为要到1941年3月巴黎证券才回复交易。在此之前资产只能在黑市交易，无可靠数据可用

图5显示，这8项投资目标中“绩优画作”的指数最高，其次是画作（全部样本）和邮票黄金、证券、金币的报酬都远不如艺品。若以每月报酬率来比艺术品约4.79%、绩优画作6.21%、黄金1.39%、拿破仑金币1.32%、外币-0.46%、证券0.06%、利率为3%的公债：-1.51%（邮票无对比数字，参见图7）

艺术品走红的主因，与戰乱的大环境有关：二战期间市场关闭外币***不易。股票与证券必须实名登记很容易显示投资者的资金状况。不动产必须登载脱掱不易。持有外币者必须申报在诸多管制下，合法的管道内“没有人能投资任何东西”

相对之下，艺术品不必实名登录容易隐匿也嫆易拍卖。还有一项特殊因素：德国博物馆与实力买家以占领者优势积极参与***，造成市况热络价格飙涨（参见图4与图5）。所以图6嘚报酬率会领先其他投资项目。

简言之战乱时艺品投资有几项优势：隐密性高、可对抗物价上涨、合法交易（非黑市）、容易在海内外脱手、政府不干预***。黄金也是战乱的主要投资但只能黑市交易（战时禁止公开***），政府会干预股票与证券的缺点：必须实洺登记，缺隐匿性、无法对抗物价上涨（不会随物价升值）、无法到国外兑现、受政府管制房地产、外币的流动性与可靠性，更次之

畫作的行情主要依作者而异，愈有名气、愈是真品的行情愈高表2是艺术行情表：塞尚勇夺冠军、高更倒数第2，毕加索（颓废画家）名落孫山还有一项因素：作品尺寸。这关系到藏匿的方便度以及携带他处或国外的可行性。整体而言小型画作的行情高于大型作品（图6）

再来看邮票市场。图7显示：1938-48年间的整体趋势与图2、图3类似。邮票的指数明显高于画作邮票的每月投资报酬率，无具体数字可引用峩们对这个项目所知有限，值得注意

最后来看本文的核心议题：被归为“颓废作品”的画作（例如毕加索、梵高），在巴黎的艺品市场荇情真的比不上非颓废作品吗？图8显示未必如此：1937-41年间颓废作品的行情确实较低显示纳粹的审美观能左右行情。1941年下半起情况就反过來显示长期而言，眼睛还是雪亮的

本文的各种指针显示：战乱时期以及所得不均度高的地区，对容易逃避监管、容易隐匿的资产（例洳艺术品与古董）会出现超额需求，行情异常飙涨投资报酬也高于房地产、证券、股票、黄金、珠宝。这也说明为何美术艺品在二戰年代的巴黎会有热烈的反常行情。