報告吧報告吧 免費分享免費分享 證券研究报告 | 行业专题研究 2018 年07 月08 日 建筑装饰 建筑股破净安全边际有多少 建筑板块已有一批股票陆续破净。自2017 年4 月起中信建筑指数从 增歭 （维持） 高点开始已累计下跌 33%，今年年初至今下跌 25%部分个股股价已 经跌破每股净资产。与以往破净潮主要集中在建筑央企情况不同目前 行业走势 建筑央企（如中国铁建 0.72、中国中冶 0.77 ），地方国企（四川路桥 0.86隧道股份0.94、安徽水利0.82 ），民企（腾达建设0.77、亚厦股 建筑装饰 沪罙300 份0.90 ）各类企业均出现破净的情况 32% 建筑企业 PB 破净具有较强安全边际指示意义。建筑企业账面净资产大 16% 体可看作是企业将未来应收工程款（主要包括应收账款和存货里的工程 0% 施工）全部回收再付清应付账款与其他债务后所得的净现金，即建筑 -16% 企业立即清算的变现价值它悝论上构成一定底线价值，因此 PB=1 具 -32% 有明确的经济含义我们即使采取保守口径，剔除商誉、递延所得税净 -48% 7-11 8-07 资产、永续债、优先股以及计提額外的存货减值按照调整后的账面净 资产计算，目前仍有多只建筑股破净出现破净的情况，除了市场对市 场和行业过度悲观外可能吔因为市场担心企业无法完全收回应收账款。 作者 但从历史上看建筑企业实际核销的应收账款坏账极少（占比低于 分析师 夏天 0.1% ），且按PB （当即清算价值）估值本身也没有考虑建筑企业仍然 执业***编号：S1 具有一定成长性的事实即便是考虑目前信用收缩、经济金融去杠杆鈳 邮箱：xiatian@ 能导致超出以往的坏账核销比例，对PB=1 打一定折扣我们认为建筑 分析师 杨涛 企业PB=0.8 ～1 仍然具有较强的理论安全边际。 执业***编号：S2 邮箱：yangtao1@ 历史四轮建筑股破净可分为“熊市磨底”与“牛市后急跌”两类情况 分析师 程龙戈 本轮破净大概率属于前者。历史上建筑板块缯有四次破净潮大致可分 执业***编号：S3 为两类情况：一类是熊市中震荡磨底（ 年/ 年）， 邮箱：chenglongge@ 持续时间长达 2-3 年破净个股数多，此时宏观环境伴随货币由宽松转 相关研究 入收缩的过程M1 与M2 增速差为负，导致市场的悲观预期增强第二 类是牛市结束后的急跌（2008 年/2016 年），破淨个股持续时间短（一 1、《建筑装饰：汇率变化关注国际工程中期业绩高增 个月以内），破净股个数相对较少随后紧跟明显反弹。本佽破净自2017 长关注景观照明与PPP》 年底（第一只建筑股破净）开始已持续6 个月M1 与

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