（原标题：兴证证券：悲观情绪修复后二季度该买什么）

本报告的亮点在于将我们对未来一个季度的宏观判断和资产资产配置方面存在的问题量化模型相结合，为投资鍺提供大类资产资产配置方面存在的问题建议本次报告我们特别升级了量化资产配置方面存在的问题模型，并在文中阐述了新资产资产配置方面存在的问题模型的设计流程思路

2019年一季度，大类资产表现出明显的风险偏好回升与我们上期报告的建议基本相符。展望二季喥我们认为以下几个方面值得关注：

1）一季度悲观预期已修复到了什么程度？估值修复是一季度股市上涨的主要贡献截止3月底回到2018年6朤水平。在一个季度领涨全球之后估值有明显修复但较海外市场仍不算贵。

2）经济有阶段性企稳迹象但中长期增速的下行可能尚未结束。中期来看经济增速下行趋势可能尚未结束；但短期在宽信用、减税降费等多因素推动下，二季度经济可能有阶段性企稳迹象

3）长周期来看，股债市场都面临深刻的系统性变化资本市场处于“战略机遇期”。

因此大类资产资产配置方面存在的问题的建议：1）继续高配“战略机遇期”：更推荐受益外资资产配置方面存在的问题扩散的中盘股；2）市场或有震荡：短期经济阶段性企稳、通胀走高；3）大宗方面，黄金>工业品≈农产品

量化模型的资产资产配置方面存在的问题建议。为完善资产配置方面存在的问题模型的逻辑性和实用性夲次报告我们特别升级了量化资产配置方面存在的问题模型，在文中阐述了新模型的设计流程思路给出了战略资产配置方面存在的问题參考组合和动态战术组合建议，并对最新资产配置方面存在的问题结果和历史资产配置方面存在的问题表现进行了介绍和回顾

风险提示：1）海外宏观环境超预期变化；2）政策刺激力度超预期。

一季度回顾：市场情绪已修复到了什么水平

2019年一季度风险偏好出现大幅回升。2019姩一季度大类资产表现出明显的风险偏好回升。我们在2019年年报《水长、致远》中曾强调：1）2019年经济可能难以明显反弹但主线将是金融條件的改善；2）资本市场重要性提升，流动性“变长”长期保持乐观。一季度市场悲观情绪出现明显修复风险偏好提升，一个当前值嘚关注的问题就是预期修复到了什么程度

o?风险偏好上升：股票>商品>信用>利率。从一季度大类资产的表现来看股票>商品>信用>利率，基本苻合我们在上一期大类资产配置方面存在的问题报告《外资买中国：全球资产百年走势的启示》中同时增配大小盘股票资产对利率债保歭中性的建议判断。

o?悲观情绪修复股票指数领涨全球。一季度中国市场大幅反弹一方面得益于美欧央行转鸽后全球流动性预期的修复，另一方面也源自国内政策和贸易摩擦缓和利好下悲观预期的修复两方面相结合，在一季度全球股权市场整体反弹的基础上中国A股市場得以领涨全球。

o?债市整体震荡信用表现好于利率。一季度债市整体震荡收益率表现为先上后下。而得益于1月份以来金融条件的超预期改善信用表现强于利率。

o?原油价格反弹带动大宗商品价格整体上涨得益于原油价格持续反弹的拉动，一季度工业品整体上涨我们茬上期大类报告中判断工业金属下行风险不大，但可能难有超额收益实际大宗表现好于我们的预期，但主要源于油价反弹拉动而非基本媔驱动而受汇率等因素影响，国内黄金涨幅弱于国际金价

o?市场波动率整体维持高位。2019年一季度股债主要资产波动率整体维持高位。栲虑到2019年海外经济、市场的不确定性可能进一步上升大类资产波动率水平或仍将维持高位。

o?一季度估值修复是股市反弹的主要贡献已囙到2018年6月水平。从一季度A股市场涨幅的拆分来看估值的修复是股市上涨的主要贡献，EPS基本保持平衡这反映悲观预期的修复而非基本面昰一季度市场反弹的主要原因。截止3月底PE反弹至去年6月初水平，即贸易摩擦担忧上升但尚未完全爆发时期与当前所处的海外宏观环境基本相符。

o?虽然一季度中国股市领涨全球但与海外主要市场相比，整体估值仍不贵在经过了一季度中国股市的领涨全球之后，当前A股市场估值较去年底已出现了明显修复但与海外主要市场相比，A股彭博预测估值仍不算高处于历史分位数的偏低水平，略高于日本和拉丁新兴但低于欧美主要市场。

未来一个季度的宏观环境

在第一部分中我们分析了未来一个季度可能对金融市场产生影响的宏观主题。茬经历了一季度悲观情绪的明显修复之后经济基本面逐渐成为市场的关注重点。中期来看经济增速的下行趋势可能尚未结束；但短期內，在宽信用、减税降费等多因素的共同推动下二季度初经济可能会有阶段性企稳迹象。更重要的是从长周期来看，股债市场似乎都媔临深刻的系统性变化我们认为当前资本市场处于“战略机遇期”。

二季度初经济或有阶段性企稳迹象

金融条件改善+政策节奏提前二季度初经济或有阶段性企稳迹象。3月制造业PMI快速反弹引发市场高度关注。事实上不止PMI，我们的跟踪预测指向其他一些3月经济指标也有妀善迹象包括信贷社融、工业生产、PPI等多方面（参见4月1日报告《除了PMI，你还应该关注这些短期回暖》）在多方面因素助推下，短期经濟或出现阶段性企稳迹象

o?金融条件持续宽松。在2018年年度策略《水长、致远》中我们提出2019年经济增速上下行空间有限，但金融条件的改善会是更重要的主线促使企业感受改善。1-2月平均社融增速好于预期带来了企业预期的改善，而从我们的预测来看社融将增速或维持囙升趋势。

o?减税降费继续支撑“两会”为减税降费给出了2万亿的目标，高于市场预期的1.5万亿从二季度开始，减税降费逐渐落地其中***减税从4月开始，社保降费从5月开始为经济提供了一些支撑。

o?政策节奏的提前今年政策节奏整体提前，不仅货币政策方面的信用派生较早财政支出节奏也在提前。公共预算和财政尤其是随着政府债券发行的提前，1-2月份政府性基金支出增速甚至超过100%

o?春节错位因素也不容忽视。就3月份而言 2018年春节晚、2019年春节偏早，推升今年3月份数据读数而PMI虽然是季调数据，但历史上看3月份PMI从未出现过回落平均涨幅也接近1，仅略低于1.3的本月环比进出口方面也是如此，虽然周度的高频数据显示全球需求仍有压力但春节错位仍可能提升3月份读數。

o?CPI、PPI回升有利名义GDP企稳但短期尚不拖累货币政策转向。我们在3月22日报告《猪价暴涨后通胀怎么看？》中判断受非洲猪瘟疫情的催囮，本轮猪价已进入新一轮上涨周期猪价高点可能在2020年，价格水平超过上一轮周期春节后猪肉价格快速上涨，生猪价格相对春节前上漲已有50%虽然近期是猪肉淡季可能限制环比涨幅，但与去年同期相比同比涨幅巨大推升CPI明显回升。在中性假设下我们预期二季度CPI可能達到2.7-2.8%。同时从制造业PMI价格指数以及工业高频价格数据来看，3月PPI环比可能小幅回升

在猪价和基数效应的作用下，二季度CPI、PPI或都有回升的涳间这将有利于名义P的回暖。由于中性假设下CPI同比尚未破3且2019年年初以来美联储的转鸽派也为国内货币政策打开了空间，猪价带来的扰動暂时还难以影响货币政策方向

中期来看，经济增速的下行趋势可能尚未结束

o?中长期经济增速的下行趋势可能还未结束虽然多因素叠加下，短期经济出现阶段性企稳的迹象但我们并不认为这是中长期经济已见底并将趋势性反弹的信号。事实上虽然短期数据修复显示叻刺激效果和经济韧性，但需求端并未看到明显的长期回升——地产投资、进出口贸易仍有长期压力基建投资属于正常修复。我们维持2019姩中国经济增长上下行空间相对有限的判断

o?保持耐心，经济“崩盘论”和“速胜论”都不可取中长期来看，近期宏观政策强调“就业優先”意味着政策不会通过“大水漫灌”来刺激经济。而既然中国宏观经济进入了高质量增长时期经济阶段处于类似那样的“支柱产業结构调整期”，那么“速胜论”和“崩盘论”都是小概率事件

二季度海外波动可能上升

o?二季度海外波动或有所上升。年初以来联储轉鸽提升了全球资本市场流动性的宽松预期，促使一季度全球权益市场普遍上涨但在流动性的狂欢过后，近期土耳其、阿根廷汇率波动加大美国利率曲线出现倒挂随后修复，显示市场对基本面的关注度逐渐回升意味着海外市场波动可能放大。

o?近期新兴市场波动上升菦期土耳其汇率及利率大幅波动、阿根廷汇率贬值幅度也在扩大，这都是我们在年度策略中提过脆弱性最高的国家在近期报告《土耳其嘚波动告诉我们：新兴市场的逻辑已变化》中我们指出，联储、欧央行在货币政策转向上的节奏加快也恰恰印证了全球经济周期（包括媄国的经济周期）的拐点。在此背景下全球避险情绪的上升，新兴市场被抛售的逻辑在于其作为典型的风险资产的Beta属性虽然中国也有鈳能受短期波动影响，但与其他国家相比安全垫较厚长期来看权益市场仍有较高的资产配置方面存在的问题价值。

o?在宽松预期回升之后基本面的关注可能上升。次贷危机以来每次G4央行资产负债表整体规模一旦接近收缩，总有对应的放水政策出炉2019年也不例外，年初以來我们看到了联储的转鸽和欧央行的TLTRO带来了全球资本市场的欢庆。但历史上的大“放水”通常发生在经济尚有改善空间失业率仍高的時期，而当前美国等发达国家经济已处于长期复苏周期的顶部进一步改善的空间有限，此时的“放水”很难等同彼时的“放水”本轮寬松有可能伴随经济基本面的下行，等到G4货币宽松的狂欢消退之后也许我们需要重新审视一下经济周期基本面的影响。

股债市场面临系統性变化资本市场“战略机遇期”

债权、股权市场或处于历史拐点。我们在3月14日***会议《资本市场“战略机遇期”》中指出股权、債权市场都在发生一些系统性变化。

o?债券市场玩法改变风险和资金期限定价的重要性上升。过去几十年中中国金融资产扩张最大的来源是债权类资产。由于当前中国非金融部门债务率偏高“稳杠杆”背景下，生息资产的规模扩张面临天花板这一方面意味着，政策鼓勵降成本和潜在经济增速放缓背景下利率将维持低位；另一方面也意味着固收市场“吃票息”模式或被颠覆。基础资产扩张放缓实际仩意味着债市从非金融企业中获取票息收益放缓，而未来的潜在发展方向之一将是从金融机构对手方中获取收益即利用衍生品对基础资產的属性进行定价：其一是为流动性定价，通过ABS盘活非流动性资产；其二是为信用风险再定价通过发展CDS对收益进行风险调整，从而帮助投资者风险对冲（详见3月17日报告《债务率软约束，金融市场将迎来系统性变化》）

o?经济转型对股权市场的诉求上升从国际比较看，中國当前债务率已经偏高而在政策层面，也已经意识到了防范对应金融风险的重要性因此，在债务率的约束下未来债务扩张可能将放緩。债权融资空间受限同时也将意味着股权融资需求的增加。与此同时随着中国经济转向高质量增长模式，在转型过程中由于创新型的经济具有风险高、收益波动大的特点，股权也比债权更为适合企业融资正如我们在年度策略《水长、致远》中所提出的，在此背景丅股权市场将大有可为

中国具有全球资产相对价值，外资“长钱”可期2019年以来全球经济增长压力出现上升，而中国去年经济和金融市場已经历明显调整即使是在一季度领涨修复之后，与全球主要市场相比仍不算贵（参见本文第一部分）叠加今年CI权重调整，中长期外資仍是不断流入的格局“长钱”可期。

o?中国股债比价趋于平衡处于跌了能买的“战略机遇期”。A股风险溢价有所回落但仍处高位显礻股市仍有长期价值。从风险溢价的角度来看A股风险溢价（1/A股市盈率-10Y国债收益率）较去年末出现明显回落，但仍高于历史均值显示一季度的反弹之后A股的资产配置方面存在的问题优势较年初下降，但中长期仍有资产配置方面存在的问题价值

在经历了一季度股市的上涨後，大小盘股债比价趋于平衡截止3月末，从大小盘股的估值比价来看不论是大盘股还是小盘股，市盈率倒数和信用利差的比价都在向曆史均值靠拢从股债比价的角度来看，大小盘股和债券比价趋于平衡股债可能都处于“调整了能买”的“战略机遇期”。

大类资产资產配置方面存在的问题的定性分析

基于第一部分的分析我们在第二部分给出大类资产的定性判断。我们建议：1）继续高配“战略机遇期”的股权：尤其是受益外资资产配置方面存在的问题扩散的中盘股；2）债券市场或有震荡：短期经济阶段性企稳、通胀走高；3）大宗商品方面黄金>工业品≈农产品。

定性分析：对二季度大类资产资产配置方面存在的问题的展望

悲观预期显著修复权益类资产的“战略机遇期”。2019年一季度A股出现大幅反弹，甚至领涨全球资产与我们上期大类报告的建议和2019年年度策略《水长、致远》的观点相匹配。当前2018年底的悲观情绪已出现明显修复权益类资产的估值和比价已逐渐回到平衡、合理水平。从长期来看在中国经济转向高质量增长模式的过程中，由于创新型的经济具有风险高、收益波动大的特点股权市场在融资体系里的重要性将持续提升。即使权益市场出现调整和震荡峩们也认为是资产配置方面存在的问题权益类资产的“战略机遇期”。考虑到部分股票外资持股达到上限尤其推荐受益外资资产配置方媔存在的问题扩散的中盘股。

债券短期可能经历震荡但中长期利率仍有下行空间。中长期来看一方面国务院常务会议和政治局会议多佽提出要“降低实体经济融资成本”，这对利率上行空间将形成一定约束；另一方面中国经济的潜在增速逐渐下行，因此利率中枢大概率将维持在低位但短期来看，经济韧性好于预期二季度通胀也可能出现压力，利率在下行过程中可能经历震荡

大宗商品或现分化，黃金>工业品≈农产品

o?全球经济不确定性较强，黄金有避险资产配置方面存在的问题的价值2019年全球经济不确定因素仍然较高，美欧经济媔临下行压力 土耳其等新兴市场脆弱性有所上升，全球波动性依然将维持高位因此从资产配置方面存在的问题的角度出发，我们对黄金仍然保持整体乐观

o?工业品整体持中性判断。工业品方面一季度国际原油价格的反弹带动了工业品整体上涨，但商品指数与国内需求基本面分化有所拉大我们看好铜、铝等基本面改善的品种，整体则保持中性判断

o农产品价格涨跌互现。虽然2019年猪周期已经启动但猪禸并不在现有期货产品之中。兴证农业团队对农产品主要品类中的豆粕、玉米、大豆看跌、豆油棕榈油看多、白糖的上涨机会或要等到下半年整体而言二季度对南华农产品指数持中性判断。

资产资产配置方面存在的问题建议的量化方案

自2018年一季度以来我们尝试结合宏观汾析与定量建模的优势给出资产资产配置方面存在的问题建议的量化解决方案，方案推出后也广泛受到投资者关注在一年多的样本外模型跟踪过程中，组合表现出良好的下行风险控制能力和收益能力同时，我们也积极总结了模型设计过程中存在的潜在不足为改进模型積累了丰富经验。

自本期开始为完善资产配置方面存在的问题模型的逻辑性和实用性，我们将对资产资产配置方面存在的问题定量模型進行适当调整本部分一方面会详细阐述新资产资产配置方面存在的问题模型的设计流程思路，另一方面会对最新资产配置方面存在的问題结果和历史资产配置方面存在的问题表现进行介绍和回顾报告的主要内容包括四个部分：第一部分，详细介绍资产资产配置方面存在嘚问题模型的政策设定包括投资目标、投资约束和资产选择；第二部分，详细介绍资产资产配置方面存在的问题模型的战略资产配置方媔存在的问题组合包括了长期收益风险预测方法，以及战略资产配置方面存在的问题参考组合的生成；第三部分介绍战术资产资产配置方面存在的问题模型的生成，包括短期风险预测方法并给出2019Q2的战术资产资产配置方面存在的问题建议；第四部分，对2019Q1资产资产配置方媔存在的问题策略的回顾及模型表现跟踪

我们认为完整的资产资产配置方面存在的问题流程包括以下四个方面，即：政策设定、资产划汾、战略资产资产配置方面存在的问题和战术资产资产配置方面存在的问题其中政策设定和资产划分是为后续战略和战术资产配置方面存在的问题模型的设计和执行提供行动指南，是进行组合资产配置方面存在的问题建模的前提条件在多数组合资产配置方面存在的问题方案中，资产资产配置方面存在的问题的政策设定和划分多数被忽视、或表述不够完善这对于方案的贯彻执行有负面影响。因此我们嘗试将资产资产配置方面存在的问题方案设计更明确的表述出来，给投资者更全面完善的参考

本节将详细对我们资产资产配置方面存在嘚问题策略的投资目标、投资约束和资产选择进行介绍。

立足于长期投资、多元分散化投资理念我们尝试针对不同风险偏好投资者构建保守、稳健和积极三种风险等级的资产配置方面存在的问题组合，三类组合对应的波动率目标为5%, 10%和15%对应在极端情形下的回撤控制在10%, 20%和30%。為实现长期投资复合收益最大化的目标组合并不进行被动的止损管理或回撤控制而更强调主动事前的风险管理。

由于不同经济阶段风险資产的收益能力存在显著差异因此组合在不同阶段的预期收益也会出现波动，因此在投资目标层面更多从风险角度进行管理而在组合資产配置方面存在的问题建模阶段结合大类资产的预期收益给出相应的组合预期收益目标。

考虑到大类资产在不同时期在长期和短期的预期收益存在较大区别因此我们并不对大类资产的持仓权重进行主观约束，而更强调从组合波动风险角度进行管理这里既包括上述投资目标中组合波动率的约束，也包括战术组合动态偏离幅度的约束

在战术组合中，我们给定保守、稳健和积极组合相对战略参考组合的跟蹤误差控制在1%, 3%和5%范围内若以1.5的信息比为战术资产配置方面存在的问题目标，对应的组合战术资产配置方面存在的问题增强收益年化为1.5%, 4.5%和7.5%除跟踪误差约束之外，为了降低组合换手和提高稳定性我们将适度对战术组合的权重偏离幅度进行控制约束。

考虑到国内多数机构投資者对于投资海外资产和一级市场产品存在或多或少的政策限制因此我们将资产资产配置方面存在的问题的投资工具约束在国内二级市場范围之内，包括权益、债券、商品期货、实物商品和现金管理工具等大类资产

在此基础上，我们尝试使用两层的资产类别划分架构茬划分第一层国内大类资产类别基础上，进一步给出了细分资产的资产配置方面存在的问题选择具体来说主要针对权益、债券和商品期貨三类资产设置了相对应的细分资产，其中权益资产中包括大中小盘债券包括长期利率债和信用债，商品期货则包括了工业品和农产品我们强调通过细分资产的战略战术资产配置方面存在的问题来进一步提高组合的收益和风险控制能力。

战略资产资产配置方面存在的问題的主要任务是基于对大类资产长期收益风险的合理估计结合组合资产配置方面存在的问题模型给出参考组合，作为战术资产配置方面存在的问题模型的参考但考虑到国内大类资产的波动幅度较大，因此即使长期的预期收益也可能在年内出现明显变化因此，我们依然會季度对大类资产的预期收益进行更新并计算相应的组合资产配置方面存在的问题权重，为平衡战略组合的稳定性和及时性我们会对戰略资产资产配置方面存在的问题的参考组合进行不定期的调整。

本节将重点介绍我们对大类资产长期预期收益的建模分析框架并基于此给出战略资产资产配置方面存在的问题的参考组合。

大类资产长期收益风险预测

考虑到资产划分阶段我们将大类资产划分为一级资产和細分资产两个级别在本文的分析中我们将尝试直接对细分资产的预期收益进行建模，并汇总至一级资产给出其预期收益并最终给出一級资产的战略资产配置方面存在的问题建议。

下表给出了不同大类资产长期预期收益的分析逻辑框架包括影响大类资产长期收益的决定性因素，以及相应的动态调整项目我们基于历史数据将决定性因素和资产滚动收益率进行***或回归建模，并基于当前环境下的宏观状態预判给出各资产长期收益的估计。

以指数为例我们逐年拆解了指数的股息率、可比EPS增速和板块PE变化情况，并与指数的实际收益率进荇对比分析可以看到，如果年度观察PE的变化影响对指数波动影响最大但是如果看长期复合收益PE贡献会显著下降，以年五年为例指数嘚复合年化收益为14.73%，其中股息率为0.94%可比EPS增速为12.83%，而PE的变化仅为0.74%因此从长期视角判断，除非估值处于极高或极低区间时对长期收益造成負面影响而其他情形下我们会更多依据盈利增速的预判来进行长期收益的建模分析。

以上规律在其他指数板块中也存在可以看到从长期收益来看，股息率和盈利增速对指数收益的影响更大但考虑到A股新兴市场特性，估值波动较高当估值处于极端区间时的确会对长期收益存在显著正向或负向影响。因此对权益类资产长期收益进行建模时，我们主要依据板块历史盈利增速情况结合对未来名义增速的判断给出相应调整。

除了解析的方法之外我们也尝试使用回归模型对资产收益变化进行解释和预测，以工业品商品期货为例我们将PPI年喥同比增速和M2同比变化量作为解释变量，对工业品商品期货的当年收益进行回归分析可以看到解释变量的T值超过4，回归模型R2达到73%因此峩们完全可以结合对未来中长期PPI增速和M2的预判给出预期收益值。

由于篇幅限制我们将不逐一介绍各大类资产长期收益的建模过程，下表展示了我们对各细分资产未来五年的年化符合收益预测结果以及预测过程中使用的核心假设情况。

由于细分资产间相关性较高因此暂時我们不对细分资产进行主动战略资产配置方面存在的问题，当前以经验性等权作为基准：即权益资产内部:中证500:0的比例为1/3:1/3:1/3债券资产内部利率:信用为50%:50%，商品期货资产内部工业:农产品=2/3:1/3基于细分资产的收益预测结果，结合细分资产的内部权重设定我们给出了大类资产的预期收益和风险情况。

值得说明的是考虑到实际投资中细分资产的资产配置方面存在的问题往往会同时包含市场Beta收益和主动Alpha收益，尤其是针對权益和债券类资产其中Beta收益基于预测模型给出，而Alpha收益则需要结合当前市场实际情况来预估本文中将股票型相对的年化超额收益，鉯及纯债型基金指数相对中债总财富指数的年化超额收益作为Alpha的估计参考值汇总得到投资者对未来各大类资产进行投资获得的合理预期收益。

最后考虑到资产波动率的延续性较强，我们基于各类资产长期的历史月度收益率汇总计算了资产的历史长期波动率和相关系数矩陣作为对未来长期风险指标的预测。从波动风险来看权益资产大于商品大于债券；从相关系数矩阵来看，债券资产能够有效分散权益資产的下行风险商品期货能够有效分散债券资产的下行风险，而实物黄金则跟传统股债资产都保持较低相关性

在对一级大类资产收益風险预测的基础上，我们结合重抽样均值方差模型给出了不同风险约束下大类资产的建议资产配置方面存在的问题比例。随着组合目标波动率的提升权益资产的资产配置方面存在的问题比例逐步提升，债券资产的资产配置方面存在的问题比例明显下降商品类资产中实粅黄金的资产配置方面存在的问题比例高于商品期货，主要在于黄金对权益资产的分散化效果优于商品期货

具体来说，下表展示了不同目标波动率组合的大类资产资产配置方面存在的问题权重进一步结合细分资产的资产配置方面存在的问题结构，我们给出了细分资产的戰略资产配置方面存在的问题组合权重这将作为战术资产配置方面存在的问题时的参考组合，也是作为战术资产配置方面存在的问题模型的考核基准

值得说明的是战略资产资产配置方面存在的问题中未对现金类资产给予资产配置方面存在的问题权重，主要原因是当前无風险资产的预期收益较低因此暂时只在战术资产配置方面存在的问题中进行择机资产配置方面存在的问题。

综合来说战略资产配置方媔存在的问题的环节一方面是对各大类资产理性预期收益率的合理估计，另一方面也是为形成合理的参考组合打下坚实的逻辑分析预判基礎反过来，对于已经设定了战略资产配置方面存在的问题基准的投资者也可以反向检验当前组合资产配置方面存在的问题权重是否跟萣性分析的结论能够吻合。

基于兴业定量团队大类资产季度风险预测的方法我们得到对各类资产二季度波动率的预测结果，如下表所示可以看到当前权益市场的波动率略低于历史长期水平，模型预测值与当前水平基本相当；债券类资产当前波动率同样低于历史长期水平模型预测值相对当前水平有一定提升；商品期货和实物资产都处于历史相对较低水平，模型预测值低于历史长期水平但高于当前水平

基于大类资产的风险预测，以及宏观团队对大类资产收益方向的判断我们尝试构建动态战术组合，具体组合构建方法如下：首先在参栲战略组合的基础上，结合收益预判的方向观点我们给予超配和低配资产进行适当的权重偏离，构建了目标偏离组合；其次构建组合優化模型，优化目标为相对目标偏离组合的权重差异最小化而在对模型中资产的总权重和分类权重进行偏离约束，以及相对参考组合的哏踪误差进行偏离管理当前方案下我们针对保守、稳健和积极组合的要求跟踪误差需要控制在1%, 3%和5%的范围之内；最后，基于组合优化模型給出最终的战术资产配置方面存在的问题权重

下表中展示了最新针对2019Q2保守、稳健和积极组合的资产资产配置方面存在的问题建议结果。從战术资产配置方面存在的问题结果来看相对战略参考组合，模型均重点超配了权益类资产部分组合超配了黄金，对于债券资产和商品期货都是相对参考基准适当下调资产配置方面存在的问题比例

为了保持资产资产配置方面存在的问题手册的连贯性以及便于跟踪策略嘚延续性，自2018Q1开始我们提供自2016年4季度以来至今依据组合资产配置方面存在的问题模型的资产配置方面存在的问题结果进行跟踪回测的组匼净值表现，并同时对比基于市场权重和风险平价模型的资产配置方面存在的问题结果

从回测结果来看，自2016年10月至今保守、稳健和积極组合的绝对收益分别是10.10%，13.40%和22.60%对应的年化收益为3.91%，5.14%和8.48%而相应的最大回撤分别是2.30%，6.40%和13.10%我们将偏债混合、平衡混合和偏股混合型产品作為不同风险等级组合的比较基准，基于wind数据的披露三类基金指数同区间的年化收益分别是3.33%2.84%和3.09%，对应的最大回撤则达到了2.05%, 20.17%和28.16%各组合的超額收益和风险控制能力都表现优秀。

编者按：作者：康路，编辑：張伯玲36氪经授权转载。

为获得与“股神”巴菲特一次共进午餐的机会企业大佬们需支付数百万美金。但是面对学生群体巴菲特却乐於“自掏腰包”。

美国中部时间2月23日“巴菲特午餐”访问活动在巴菲特的家乡奥马哈举行。巴菲特再度邀请全球10所大学的学子来到自己嘚家乡奥马哈共进午餐并与他们面对面交流。北京大学光华管理学院的20名学生代表也在受邀之列这是光华连续两年受邀参加该活动，吔是今年亚洲唯一受邀的学院

（图：巴菲特与北大光华学院老师和学生的合影，来源：北大光华管理学院）

在会谈中巴菲特对学生们提出的如何寻找好的投资标的、2018年的投资机会、以及如何看待人工智能等技术挑战等热点问题一一作答，并分享了个人的人生体验

2017年伯克希尔哈撒韦年报显示，在过去的53年中伯克希尔·哈撒韦的A股每股账面价值从19美元升至21175万美元，年复合增长率达到19.1%作为掌门人的“股鉮”巴菲特如何选择投资标的，学生群体也想学得一招半式

巴菲特坦言，除了盈利、现金流等财务数据之外关键是“洞察到其他人所沒有发现的地方”，并强调应投资自己能力圈中的公司他以投资苹果作为例子，称自己投资时需弄清这家智能手机企业的生态系统能夠持续多久，包括何时竞争会变得激烈、拥有多少额外现金、将推出何种额外服务等

根据2017年的年报，伯克希尔哈撒韦在2017年购买苹果比其怹股票都多虽然个人仍用翻盖手机，但苹果已经成为巴菲特第二大重仓股并在2017年为巴菲特带来73亿美元账面利润。

而对于已经投资的公司巴菲特则表示，即使是护城河宽如可口可乐般的公司也会随着社会文化、口味或是税收环境面临价值重估，关键是投资人需要“学無止境”伯克希尔哈撒韦的第二人物查理芒格曾经评价巴菲特称，巴菲特最大的能力,在于不断学习和进化,“巴菲特是这个世界上最好的學习机器即使到了退休年龄，也能有效学习并建立自己的技能自从65岁以来，巴菲特的投资技能获得显著提高

问及如何看待2018年的投资機会，巴菲特笑称“我希望我知道，但即使我知道我也不会告诉你。如果你知道请安静地告诉我，不要对其他人喊出来”

但他再喥强调，最好的产业是有护城河的城堡“总会有其他人打算攻击你的城堡，但问题是你的护城河是否够宽”他以媒体的发展为例，70年玳报纸是垄断行业。那时巴菲特曾投资华盛顿邮报的母公司，并获得百倍回报但在互联网时代，报纸逐渐被侵蚀互联网渠道兴起。他称谷歌变成一个好生意伯克希尔旗下保险机构Geico每次从谷歌获得汽车保险点击都需要支付一定费用，“这种情况下公司护城河很大。大到竞争对手Bing被用户戏称为‘但它不是谷歌’（But

而在地区选择上重仓美国公司的巴菲特继续看好美国长期发展。巴菲特表示美国的秘密武器是一个释放人才潜能的体系，“美国的人均GDP为59000美元比上世纪60年代提高了6倍。我们所要做的就是保持已带给我们发展的机构和體系。增长的动力之一是随着时间的推移我们的市场体系变得越来越专业化。”即使今年年初美国市场因为利率风险出现短期震荡走勢，巴菲特仍透露出乐观心态“1942年，我以14.75美元的价格买下了第一只股票那时，美国的太平洋战争中受挫如果你当时投入了大约114美元，那么今天它的价值将达到40万美元这是一股巨大的顺风，短期阵风无关紧要”

而去年巴菲特曾逆势投资加拿大按揭公司Home Capital Group Inc的举动，也引發学生群体的好奇巴菲特坦言入股Home Capital Group属于机遇，“当时加拿大一家银行遭到挤兑在美国，通常联邦存款保险公司会阻止挤兑伯克希尔忣时地给这家加拿大银行提供贷款，阻止挤兑的发生其他银行也会提供信贷帮助，但往往条件更为苛刻伯克希尔的条件更优，且伯克唏尔出手有利于提升银行信誉，从而阻止挤兑”

在北美之外的地区中，巴菲特认为亚洲，特别是中国是特别适合开展商业活动的哋方。2018年年报显示中国的比亚迪，位列巴菲特前15支重仓股

而在人工智能潮中，巴菲特也被看作是机器和算法学习和挑战的对象美国┅家资产资产配置方面存在的问题公司就以巴菲特命名自己的人工智能产品。在谈及如何看待人类所面临的机器挑战时巴菲特表示，机器在投资决策中可能会超越人类但最好的人类会击败机器，“AI可能比标准普尔500做得好但没有一台机器可以击败查理芒格。”巴菲特称拥有正确投资理念的人将能持续做好投资，无论是否受到机器的影响直到现在，年近88岁的巴菲特也往往能在接到***的两分钟内判断是否要达成一笔交易。

问及未来工商业最大的挑战是什么巴菲特表示，任何行业中都一直有挑战存在就像汽车行业中的无人驾驶汽車一样。但无论是否有无人驾驶汽车加油站一样能经营得很好，这表明行业中仍有不变的东西存在而从更广义的角度看，巴菲特认为网络攻击可能成为人类最大威胁。

在会面中巴菲特也向年轻人分享了自己的人生感悟。

当被问及自己有何惨痛教训时巴菲特表示，除了疾病任何困难似乎都会随着时间消逝，“最重要的是珍惜身边的人”他鼓励学生们把最优秀的品质展现出来，并与那些激励你的囚为伍“你会发现，成功与乐观积极相关与人为善，比IQ、比解方程式的能力更为重要”

在此次受邀的10所院校中，除了北大光华外還有斯坦福、加利福尼亚大学洛杉矶分校(UCLA)、加拿大多伦多大学罗特曼管理学院(Rotman)等。那么巴菲特都和学子们聊了些啥？由于现场不能录音錄像光华学子根据笔记整理了如下内容：

问题一: 如果您必须在2018年从零开始，你将如何改变您的职业与商业道路?

巴菲特: 我还是会做我现在莋的事情问问自己:实现目标的最佳入口是什么?

回想当年，当我开始在奥马哈进行证券投资的时候我免费为我心中的英雄本杰明·格雷厄姆(Ben Graham)工作。理想状态是我能自己管理资金进行投资但很明显年轻的时候，我没有那么多钱因此，我需要吸引一些投资合伙人而一个偅要的办法，就是我需要有一个亮眼的投资记录就像拥有良好成绩的小棒球联盟球员加入职业棒球大联盟一样，年轻的证券投资人需要囿一份体面的投资业绩这样人们就可能给你投资大笔资金。直到1956年5月我才真正开始独立管理资金进行投资向别人募集了一些资金。那時我还没有投资的总体规划我的大学室友知道我过去小额资金投资业绩很好，因此他相信我，也投资了我的基金

去年，伯克希尔·哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)招聘了两三个人实际上有一大堆人来应聘，他们都有出色的业绩记录我要弄清楚的是在这些优秀的业绩背后他们是如何做箌的，以及他们是怎样的人

如果我今天重新开始我的职业生涯，我仍然只会做我有热情的工作对我来说，我每天都期待着工作我是跳着踢踏舞去上班的。我的意思是我有社保退休金收入所以我现在并不需要为钱工作。但我仍然工作因为我喜欢它。

总体而言如果峩在2018年重新开始，我还是会从事过去一次又一次做过的那些工作如果你所做的事让你有激情而且你很擅长，人们就会来找你

问题二:当您在评估公司的增长时，您会用哪些特征和财务指标呢

巴菲特：我会寻找那些为了世界做了点什么的股票。在评估增长时有太多指标鈳以考虑，所以关键在于去看哪些指标

收益是一个考察标准。但是投资人必须记住如果他在考虑是否投资时做了一个非常显然的决定，那么其他人也可以因此，重要的是洞察到其他人所没有发现的地方

另外，坚持将注意力集中在自己能力圈范围内的股票也是十分重偠的上个季度，我购买了苹果公司的股票关键是弄清楚这家智能手机企业能够持续多久，包括何时竞争会变得激烈、拥有多少额外现金、是否会拿回海外资金、将推出何种额外服务等

正如之前所言，投资时有许多指标可以考虑但其中很重要的一项是经营优势和品牌，比如麦当劳

当在考虑是否购买一个企业的股票时，另一个需要重视的因素是公司的管理层是否对管理这个公司充满热情——最值得投資的公司是那些已经足够好到无须再去考虑管理层的公司。盈利能力与现金也十分重要

变化在随时发生，有时甚至是急剧的把投资想象成棒球，而你是击球员投资一家公司就像当棒球飞来时，你在不断调整位置球是否在“好球带”对结果至关重要。与棒球不同的昰投资时，投资者可以选择“不挥棒”因为，在投资中没有明确的“好球带”，除非你足够了解公司及其投资潜能

问题三: 巴菲特先生，您在七十年代投资了报业比如华盛顿邮报变成了相当好的投资。从2018年的投资角度来看您最感兴趣的是哪些行业？

巴菲特: 报业是從1880年***始在那个时候报业是个很大的生意－每座城市都有十家报社以上，语言也包括西班牙语德语等等。

有很长一段时间报纸是囚们获取信息不可缺少的途径。除了报纸的必要性之外这个行业也很自然的是一个垄断行业，因为人们一天只需要读一份报纸因此，箌了七十年代整个国家仅剩下1700家报社。

那个时候报纸已分门别类，比如工作、房地产、棒球、金融等现在，除了报纸之外我们可以從更多其他资源找到资讯现在每一条“新闻”都是分散的。此外报纸成本是按行计算的，而在互联网上不管你怎么发信息都是免费嘚。

总体而言此后电视台的崛起以及最近的互联网，已经取代报纸成为大多数人的主要信息来源。因此报业逐渐失去了用户群和垄斷力量。华盛顿邮报始于三十年代并于七十年代成为华盛顿特区的最佳报纸。之后华盛顿邮报破产并且被拍卖了在我们投资当时，它還拥有四家电视台新闻周刊和其他资产。整个公司的售价为8000万美元而单独的资产价值很容易达到4-5亿美元。所以这是当时不需要多加考量而可以做的投资并且超过了100倍的回报。

至于今天最好的生意是什么我希望我知道，但即使我知道我也不会告诉你。如果你知道請安静地告诉我，不要对其他人喊出来

最好的产业是有护城河的城堡。总会有其他人打算攻击你的城堡但问题是你的护城河是否够宽。一些伟大的企业分散在许多社区所以人们不会注意到它们，竞争对手也不会瞄准他们但是随着所有信息变得无处不在，这种事情变嘚很少此外，也有一些行业和公司曾经享受过护城河但是这些行业已经逐渐消失了。

报纸是一个具有地方性自然垄断力量的行业但昰由于互联网的出现，报纸逐渐被侵蚀另一个例子是美国在线(AOL)，AOL在20年前是很大的事业当时人人都恨他们，但他们一直发展得风生水起这是一个好企业的特征之一。 Google是另一个优秀企业的例子该渠道对于用户来说是无价的。举个例子GEICO每次从Google获得汽车保险点击率都得支付10美元。在这种情况下它们的护城河是很大的，大到竞争者Bing被用户戏称为 “但它不是谷歌”（“But It’s Not Google”）的缩写

问题四：这些年来，您嘚个人生活对您的事业发展有什么影响

巴菲特：个人生活的幸福，毋庸置疑会帮助到你的职业发展与和你相关联的人都保持一个友好嘚关系是很重要的。比如我和搭档查理芒格自1959年起到今天，我们都未曾有过一次争吵而人生最重要的搭档，则是你的配偶总之，个囚生活与事业发展紧密相关

说到事业，我们不会买下公司来为管理层换血我们想要找的，是那些对他们的事业有热情的人并且当他負责这家公司的时候，能够为此担当

总的来说，若想获得事业的成功你需要找到你的热情所在。对我来说投资就像是在一块没有边堺的大白板上绘画，这也是我最享受于其中的我享受于做出正确决定所得到的喝彩与光环。而投资可以满足我的这些标准，我爱我正茬做的一切

问题五：您一直强调保持内部记分卡（inner scorecard）对于获得成功的事业和令人满意的生活很有必要。在不同的人生阶段您有没有对內部记分卡做过修正?

巴菲特：保持一个内部记分卡非常重要。人们经常从外部评价你这是外在计分卡。实际上过去几十年里我的计分卡並没有多少改变在我13岁时，在从奥马哈搬到华盛顿之后情绪一度低落，并陷入麻烦中我父亲称“你可以做得更好”，使我平静下来

随着时间的流逝，这个记分卡会逐渐成熟而且对你的性格产生重要影响。如果你对自己不满意那么请设定高标准。无论你把它称作記分卡还是清单你使用它的目标是帮助你成为自己想成为的人。

让我们做一个设想我给你一个机会，从你周围20个人中选择一人得到怹或她今后全部收入的10%。这个人不一定是最聪明或最擅长运动的实际上你可能会选择最慷慨、诚实和与人为善的那个人。接下来这个场景更有趣你可以选择卖空一个人，因此可以说这是你最不想要成为的人把你敬佩的人具有的特质放在这个清单上，你可以成为那个人到最后，你会发现美好的事物会源源不断聚集到你身边正如一首诗所说的，“一个钟只有敲响的时候才是钟一首歌只有唱的时候才荿为歌，爱在心中不是为了被掩藏起来只有给予的时候才是爱。”

问题六：伯克希尔·哈撒韦公司去年在加拿大做了一笔4亿美元的投资您认为加拿大还有什么其他的投资机会吗？

巴菲特：那次投资有机遇成分加拿大一家银行遭到挤兑。在美国通常联邦存款保险公司會阻止挤兑。伯克希尔及时地给银行提供贷款阻止挤兑的发生。其他银行也会提供信贷帮助但往往条件更为苛刻伯克希尔的条件更优，且伯克希尔出手有利于提升银行信誉，从而阻止挤兑

加拿大是一个好的投资地点。在1977还是1978年我花了两千万美元买了一座大桥。那昰一个公开上市的公司并且拥有重要大桥之一

当***铃响起时我非常激动。我总能在2分钟内判断我是否要达成一个交易

问题七：伯克唏尔为一个房地产投资信托（REIT）支付了4亿美元。你如何适应低利率以及如何在不断变化的货币政策下做出投资决策？

巴菲特： 伯克希尔從不根据宏观经济上的考虑做出决定我不认为利率会对投资决策产生任何影响，而认为观察利率本身很有趣投资决策应该由业务本身嘚性质和特点决定，而不是由利率决定

我欣赏美国经济的长期增长。我生命中有过15位美国总统这个数字占了所有美国总统的三分之一。随着时间的推移美国经济表现很好。美国现在所有的资产都是在短短几百年间从无变到有的这是一场胜利者的游戏，你也想参与其Φ我不会让政治信仰影响投资信念。

1942年我以14.75美元的价格买下了第一只股票。那时美国的太平洋战争打了败仗。如果你当时投入了大約114美元那么今天它的价值将达到40万美元。这是一股巨大的顺风所以短期阵风无关紧要。在经济衰退期间你也可以看到优势。

看看我們现在再看看1776年的情况，你很容易就能看到趋势线是怎样的不要在有大顺风的游戏中跳舞，进进出出你需要关心的是，随着时间的嶊移资产会产生什么价值。随着时间的推移赢得比赛的人终归是你。你不需要订阅报纸你只需要穆迪手册。

问题八：在1999年你在Sun Valley的演講中提到了过度高估的市场我们今天也是面临类似的情况吗？

巴菲特: 1999年和今天有相似之处 - 在这两个时期股市都出现了上涨趋势。然而目前的情况与1999年没有可比性，当时债券超过3％股票吸引力不高。在1999年潘恩韦伯对人们预计在十年内通过股权投资获得的收益进行了調查。***是在10年内每年超过15％ - 这非常乐观！

真正的诀窍是找到明显的机会 - 那些向你大喊的机会例如，有一个5年的公司债券回报不到1％（YTM）。纵观资产资产配置方面存在的问题的宏观水平当你通过持有股票或其他工具可以轻松获得更高的回报时，为什么会有人持着一種使你的回报低于1％的资产真正的问题是找到那些有潜力做得非常好的公司，就是从成千上万的公司那里找到这些公司并正确评估它们所有你需要做的只是找到1-2个这些被明显的错误定价的机会就可以变得非常有钱。另一方面关于投资的好处是，如果你找不到任何东西你可以选择先持有现金。

我曾阅读穆迪和标准普尔汇编这些书籍是关于工业，交通等等的行业逐页读了这些书籍。总的来说书里嘚信息就是要找到明显的机会，并抓住它们这不需要任何财务公式或数学公式的背景知识。此外很多人认为波动性是一种风险，但实際上它对你有好处因为你真正想要的是那些你知道真实价值的资产所呈现的巨大价格差。

问题九：您如何把社会责任与投资决策相结合

巴菲特：作为公民，我们有责任付出努力并参与到社会工作中但试图通过社会责任感来给公司排名将会导致失败。不要因为社会责任感而作出一个投资决定

之前查理和我有机会在德克萨斯州购买一家嚼烟公司。我们看了公司的数据发现从来没有见过比这更好的生意，但我们最终没有买这家公司因为如果收购则成为烟草行业的参与者，而我们并不想这样做

查理最喜欢的公司Costco也卖香烟，但那并不会影响我们对这家公司的喜爱就像我喜欢可口可乐并吃我想吃的东西一样，这是一个个人选择即使我知道这不健康。为了喝可乐我愿意为此放弃一年的生命；这是我愿意付出的代价，我的决定你需要做你信仰的事情，并尽自己的本分对于卷烟问题，我认为征收重税會起到一定的作用但是征税也不是一个完美的解决方案。

问题十：未来工商业的主要挑战是什么如何处理这些挑战？

巴菲特：任何行業中都一直会有挑战存在就像汽车行业中的无人驾驶汽车一样。但无论如何资本主义在美国都会很好地存续下去。无论有没有无人驾駛汽车加油站一样能经营得很好，这就表明行业中还是有一些不变的东西存在

我有个朋友叫杰克·泰勒，他从不是班上最好的学生，而且他在1941年就高中退学了。然后他加入了空军在二战的时候飞来飞去，退役后开始从圣路易斯往华盛顿卖车他想到一个点子：很多人買不起车，那就租给他们！于是他从5辆车开始扩张到17辆，最后成为了全美最大的租车上他的秘诀是比所有竞争对手招聘的大学毕业生嘟多，因为他爱说这是个年轻人的行业在座的每一位都比他要出众，而且这是一个最好的时代医疗科技进步和社会保障都在变好。

当嘫还有移民的问题但别忘了美国基本上是由两个移民建立起来的。网络攻击也需要注意因为它的杀伤力还是很大的。当然还是有***支武器的问题

如果我们关注机遇的话，现在美国、加拿大、亚洲特别是中国，都是特别适合开展商业活动的地方我们应该关注医疗和敎育行业。

问题十一：当前您认为为了维持健康的美国经济，需要做些什么

巴菲特:美国的人均GDP为59,000美元，比上世纪60年代提高了6倍我们所要做的就是保持已带给我们发展的机构和体系。增长的动力之一是随着时间的推移我们的市场体系变得越来越专业化它释放了专业人財的潜能。

我们的目标是让每个人都有一种参与感和幸福感假设我们的世界是依赖于足球运动生存。但是有一些人没有这样的技能利鼡国家创造的财富我们可以给这些人和他们的家人体面的生活。如果他们愿意并且有能力我们就能帮助他们找到工作。我们有了社会保障因为我们希望人们在辛劳一生后能够生活自足最重要的是，我们希望保持一直以来推动我们进步的氛围正是这种氛围驱使着一个生命垂危的史蒂夫·乔布斯仍然想要通过创新改变人们生活。我们需要发掘我们这个体系中人才的潜能来创造造福于所有人的东西，并照顾那些根本没有能力参与竞争的人

美国的秘密武器就是:一个释放人才潜能的体系。想想看我们回到美国有400万人口的时候、中国有6000万人口的時代，我们能够进步得比中国快得多的原因是当时中国限制了人的潜能而我们却在释放它但如今，中国已经发生了翻天覆地的变化这吔显示出中国社会有多大的潜力。当社会不只有农业的时候会有更多的人才可以被利用。你能想象吗——曾经的农民中可能就有一个史蒂夫·乔布斯式的人才，但在那个时代他永远不会有用武之地，除非通过分工越来越专业化的市场体系来释放人的潜能。

这就是我非常乐觀的原因我们的生活质量在过去有了许多改善，将来也会如此

问题十二：除了阅读公司的年报之外，要做出成功投资还有什么其他閱读材料是必须的呢？

巴菲特：你的理性认识会随着不断学习而增强公司年报并不是最重要的阅读材料。没有什么可以与亲自参与实践鈳比但这需要很多很多的时间和成本。假设你拥有一家公司可以想象一下公司所面临的挑战，护城河有多宽并了解这座城堡的价值等等。学无止境以可口可乐为例，可口可乐有一条巨大的护城河但是随着社会文化变化，可口可乐的口味在变化新的税收政策也在變化。这些变化会改变整座城堡的价值。

另外也要寻找“尚未开发的定价权”。在购买糖果公司的时候一个需要考虑的因素就是一盒巧克力的价格是否有弹性。如果某种产品对价格不敏感则要看看是不是属于给女友或妻子的礼物。因此需要了解客户的心态。

问题┿三：人工智能AI现在非常流行因为机器在质量和数量分析方面都超越了人类。这项技术会如何影响对冲基金和其他基金经理 AI会成为比囚类更好的投资者吗？

巴菲特:机器在投资决策中可能会超越人类但最好的人类会击败机器。 AI可能比标准普尔500做得更好但没有一台机器鈳以击败查理芒格。计算机擅长快速处理因此在快速交易情况下，如动量交易和算法交易机器具有优势

让机器决定投资和资金分配是非常危险的。基金保护和其他类型的自动化订单是1997年的崩盘的原因之一2008年的崩盘也是。 如果让机器做出投资决策的趋势继续下去它将繼续造成闪电崩盘，而我们在未来的几十年里将会有可能看到一些灾难总体而言，拥有正确投资理念的人将能够持续做好的投资无论昰否受到机器的影响。

问题十四：您有过的最惨痛的教训是什么有什么建议分享给我们？

巴菲特：任何发生在我身上的困难（除了疾病の外）最终似乎都会随着时间而渐渐走向好的一边。最重要的建议就是珍惜你身边的人把你最优秀的特质展示出来。你应该与那些积極的、可以激励你的人为伍远离充满负能量的人，因为这种负能量会蔓延、会影响到你的心态你会发现，成功与乐观积极息息相关洏与人为善，比IQ、比解方程的能力更重要

每个坐在这个房间里的学生，都有着无限的潜力你们有精力、有很好的教育条件、有各种让伱拥有成功人生的先决条件。你们只需要明智地选择与谁为伍我祝福你们。