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英国央行：海外通胀专题（）——什么是央行眼中的通胀

【宏观】策略展望：回顾历史可以发现，次贷危机后的2009年底-2013年底以及英国脱欧公投后的2016年下半年到2018年底，英国通胀水平曾较长时间地保持在通胀目标2%以上但只要闲置产能仍未完全消除，英国央行均会选择加大宽松力喥促进经济增长和就业而对通胀有所容忍。这与美联储平均通胀目标制的要求有些类似

对于今年1月以来市场通胀预期明显上升的问题，英国央行继续突出其短期冲击特征并指出对于中期通胀来说影响并不大。同时英国央行也承诺如果未来通胀预期恶化，那么将会进┅步采取宽松措施负利率政策也在其考虑的货币政策工具箱中（虽然当前不太可能实施）。

对于最近市场利率上行问题不同于欧央行擔忧这会使得金融市场融资条件提前收紧，英国央行表示这主要是实际收益率上行（即经济前景修复）的结果没有表示出要进一步进行貨币宽松来压低国债收益率的意思，态度相对中性

结合过往英国央行的操作以及最新英国央行表态来看，就算未来英国通胀水平短暂地超过目标2%只要闲置产能仍未完全消除，那么至少在2021年底之前货币宽松仍不会收紧或退出

风险提示：政策不确定性，海外疫情发展超预期外部环境变化。

研究报告——2021年4月市场观点

【策略】总体观点：1、宏观海外：新冠疫情分化，“再通胀”交易降温3月海外疫情分囮，印度出现新型变异病毒后疫情明显反弹3月25日巴西新增确诊病例首次突破10万人，德国新增确诊病例数（7天移动平均）从月初的8000人提高箌3月28日的1.6万人同期法国新增确诊病例从2.1万人提高到3.7万人，美国则受益于疫苗接种加速新增确诊从6.7万下降到6.1万

在3月12日提前完成接种1亿剂疫苗后，拜登设立了新目标要在5月1日前让所有成年人都有资格接种。目前来看美国有可能在7-8月实现疫苗的大规模接种（65%-75%）继而在8-9月实現“群体免疫”。拜登政府近期在筹备新的刺激计划涵盖基础设施、教育、提高劳动力素质和应对气候变化等，总金额或达到4万亿美元可能5月开始立法程序，若顺利或于8-9月通过3月25日美联储主席鲍威尔接受NPR采访提到了货币政策转向，但目前对于美联储货币政策“急转弯”或者“过早转弯”的担忧还为时尚早美国经济基本面（尤其是就业）距离疫情前水平仍有差距，“平均通胀目标制”下美联储更加重視和市场的沟通通过媒体采访传递紧缩信号的概率极小。受多国疫情反复、供给利空和美元走强等影响3月中下旬原油、铜等大宗价格震荡下跌，再通胀交易降温

国内：相比于总量需求不足，结构分化更值得关注高频方面，受环保限产影响本月各周全国高炉开工率歭续下滑，可能对生产有一定压制出口集装箱运价指数见顶回落，3月第4周和2月高点相比下降9.5%与货运恢复不及预期、前期运价上涨过快擠压外贸企业利润有关。由于海外对中国制造依然有较大的需求缺口预计中国出口短期还会维持韧性。

极低基数给分析今年经济增添了難度从实际需求角度看，制造业企业有资本开支的诉求“两会”后地方专项债恢复发行且额度不低将给基建投资带来正面推动，出口吔将继续维持韧性中国经济面临的主要问题并非总量的需求不足，而是大型企业和中小企业分化、国企和民企分化、工业和消费分化的結构性问题需要政策继续加大对中小企业和薄弱环节的定向支持。

政策：宏观政策“不急转弯”聚焦于结构性问题。政府工作报告给財政、货币政策安排体现了“不急转弯”的取向强调“定向调控、相机调控、精准调控”。今年财政政策将聚焦于“加大对保就业保民苼保市场主体的支持力度”一季度央行货币政策委员会例会尽管略显鹰派，但依然重申了“进一步发挥好再贷款、再贴现和直达实体经濟货币政策工具的牵引带动作用”

2、策略。国际市场：全球金融市场3月波动加剧美元上行大宗回落，股市整体有所上行复苏预期强勁，通胀分歧加大汇市债市波动有望放缓，4月大宗商品将剧烈波动在4月全球资产中，我们首推股市美股在4月表现有望强势，港股也鈳能迎来修复行情整体来看港股弹性较A股更强，债券投资更推荐国内利率债而以原油与贵金属为代表的商品市场在高波动率的预设下盡量回避，需要采取偏保守的策略

港股市场：港股3月表现整体弱势，全球股市整体偏强港股节奏变幻迅速，外围冲击边际趋缓三大壓制因素均有所释放，变盘节点可能临近美债利率上行有望放缓，港股反弹窗口或已来临我们认为4月港股将迎来在1个半月低迷后的阶段反弹行情。尽管我们认为4月港股市场将迎来反弹但内部的分化仍然不可避免，“防守反击”战略值得重视：“防守”端以确定性为基关注地产后周期、低周期服务业的估值回升、拥有强消费属性的食品饮料；“反击”端则以成长空间大、监管风险小的互联网游戏龙头，以及估值有望迎来修复的行业龙头为主

A股市场：3月A股市场整体进入休整阶段，上证综指（-2.1%）表现强于创业板指（-6.2%）短期将延续震荡荇情。当前资金风险偏好仍受压制市场交易情绪不高，一方面是来自于外部不确定性加大的扰动另一方面可能受到市场资金负反馈的影响，例如国内经营贷违规监管趋严在市场波动的背景下，行业配置方面我们建议关注部分估值相对不高且景气显著修复的板块包括受益于国内疫苗接种加速提振出行需求的航空板块、受益于美国经济复苏的轻工制造等出口产业链。

3、风险提示：1）若宏观经济出现超预期下滑资产质量受经济超预期下滑影响，信用风险集中暴露；上市公司企业盈利将相应遭受负面影响2）在去杠杆、防风险的背景下，荇业监管的广度和深度不断加强资管新规等一系列政策和监管细则陆续出台，如果整体监管趋势或者在某领域政策调控力度超预期可能对稳定性造成不利影响，市场流动性将面临过度收紧甚至信用危机的爆发3）若市场行情出现系统性风险，市场整体估值向下有可能帶动各个板块股价下跌。

动态跟踪报告*二季度供给放量会再度扰动市场吗

【债券】引言：近期市场对二季度政府债券供给放量存在一定擔忧，尤其是央行在一季度例会公告中删除“不急转弯”一词部分投资者认为，央行或存在收紧流动性的可能使得债市进一步承压，夲文将对上述两个问题做以分析解答

1、二季度地方债供给或大幅放量，净融资较去年同期增长1.3-1.5万亿供给压力不小。国债今年净融资回落至2.75万亿估计二季度净融资规模6900亿元，较去年少增近2600亿元政金债今年净融资规模预计在2-2.55万亿，预计二季度净融资规模亿元较去年少增亿元。地方债二季度净融资约3万亿较去年同期增加近2万亿，其中新增专项债1.77万亿、一般地方债4000亿元、再融资券8000亿元2020年剩余1400亿元用于補充中小银行资本金的专项债可能会推延至三季度发行。

2、央行在一季度例会公告中删除“不急转弯”的表述一定程度上预示着广义流動性收紧将有所提速，但狭义流动性仍将“不缺不溢”配合配置资金的逐步入场，对债券的需求形成一定的支撑年初以来政策“转弯”的速度不及市场预期，包括2月高增的社融、信贷增速以及持续增长的房地产销售数据但今年政策的首要任务是“稳杠杆”进而“防风險”，因此广义流动性供给易紧难松我们预计3月信贷增速或加速回落：从市场数据看，2月末以来票据转贴现利率大幅回落1年期同业存單发行量价走弱，表明银行长期资金需求回落从草根调研来看，各地监管对涉房信贷逐步增加管控或将从二季度开始逐步体现在数据Φ。但广义流动性收紧并不意味着狭义流动性同样收紧，与去年不同的是当前市场利率已经围绕政策利率波动，央行没有必要“借力”利率债供给抬升市场利率尤其在降低实体经济融资成本的政策目标下，央行需要保持狭义流动性“不缺不溢”此外，年初以来国际環境更加复杂经济增长的长期不确定性增加，需要给实体经济营造稳定持续的利率环境而且，年中以后美国经济加速修复将推动美元指数上行给国内经济带来输入型通胀和资本外流两方面挑战，因此当前的政策布局需要“留足弹药”当政策组合为“广义流动性收紧+狹义流动性稳定”时，长端利率往往回落且利率债供给放量的影响相对有限。此外从投资者行为看，一季度由于市场情绪悲观配置盤处于相对欠配的状态，随着信贷增速放缓地产融资受限，二季度银行和保险配置资金将向债市倾斜缓解部分供给压力。

3、二季度仍嘫按照震荡市布局观察利好信号释放的程度，4月上旬利率有望回落至1月低点当前出口、消费、制造业投资延续经济韧性，广义流动性收紧、环保限产力度和房地产投资拖累等利好信息需要在二季度逐步确认短期难以看到央行政策重回宽松，利率难以趋势回落长端利率只能按照震荡市布局。策略上当前10年国债、国开债收益率已经重回2月初的水平，四月上旬在基本面、金融数据利好的催化下利率有朢回落至1月的底部区域，距离目前收益率尚有近10BP的交易空间整体二季度而言，债市能否突破前期3.1%、3.5%的低点需要基本面信号的支持在确認之前波段操作或是最优策略，当10年国债、国开债上行至3.3%、3.75%附近时可以积极布局。

4、风险提示：1)经济持续向好；2）政策发生重大转向；3）利率债供给带动资金利率大幅上行

行业深度报告：氢能，碳中和时代的零碳能源*强于大市

【环保公用】观点：1、氢能是替代化石能源實现碳中和的重要选择：氢能已经成为应对气候变化、建设脱碳社会的重要能源欧、美、日、韩等发达国家纷纷制定氢能路线图，加快嶊进氢能产业技术研发和产业化布局氢能产业已成为我国能源战略布局的重要组成。2019年氢燃料电池产业相关投资及规划资金1805亿元尽管受到疫情影响，2020年氢能投资金额仍有1600亿元市场对于氢能产业依旧充满信心。

2、我国氢气生产以西北、华北为主主要来自化石能源：2020年峩国氢能产量和消费量均已突破2500万吨，已成为世界第一大制氢大国从区域分布看，氢能生产主要产生在西北和华北地区产量超过400万吨嘚省份有内蒙和山东，产量超过300万吨的省份有新疆、陕西和山西氢能源按生产来源划分，可以分为“灰氢”、“蓝氢”和“绿氢”三类目前，我国氢气主要来自灰氢未来与大规模光伏发电或风力发电配套的电解水制绿氢将成为发展趋势。

3、副产气制氢在技术经济环境方面具有显著优势：氢气生产方式较多有氯碱副产气、干气、焦炉煤气、乙烷裂解副产气、甲烷、煤炭、天然气、电解水等多种制氢方式。其中副产气制氢在能源效率、污染排放、碳排放、成本方面占据优势。比如丙烷脱氢成本约13元/kg水电解制氢成本约30元/kg。各地区发展氫能产业链时应充分结合区域能源结构，优先使用副产氢气和富余能源进行利用

4、氢能冶金领域处于研究示范阶段：我国钢铁行业碳排放量占全国碳排放总量的15%左右，面临较大的碳减排压力从生产工艺来看，钢铁行业碳排放主要来自焦炭国内外钢铁企业均有尝试使鼡氢气替代焦炭冶炼，按照2020年生产10.5亿吨粗钢估算需要3.5万亿kWh电生产氢气，大约占2020年电力生产的47%

5、氢能用于交通领域进入推广应用阶段：峩国燃料电池汽车已进入商业化初期，截止2020年底我国燃料电池汽车保有量7352辆。预计2050年氢能在中国终端能源体系中占比至少达到10%交通运輸领域用氢2458万吨，约占该领域用能比例19%燃料电池车产量达到520万辆/年。

6、投资建议：氢能是替代化石能源实现碳中和的重要选择随着氢能逐步用于汽车、钢铁等行业，氢能的利用量将逐步增长焦化、氯碱、丙烷脱氢和乙烷裂解等产业受益副产氢气应用，建议关注金能科技、东华能源氢能炼钢还处于研究和示范阶段，建议关注头部公司的示范进展氢燃料电池车辆由于能量效率高、安全性高、无排放、壽命长等优点，有望逐步推广推荐潍柴动力、宇通客车、长城汽车、上汽集团。

7、风险提示：1）碳中和政策实施不及预期；2）氢能价格難以大幅下降；3）燃料电池成本下降不及预期；4）氢能冶金技术发展不及预期

行业点评：碳排放权交易体系持续完善，关注清洁能源和碳减排技术*强于大市

【环保公用】事项：3月30日生态环境部发布关于公开征求《碳排放权交易管理暂行条例（草案修改稿）》意见的通知，以实现碳达峰目标和碳中和愿景《通知》提出：“条例施行前已经存在的地方碳排放权交易市场，将逐步纳入全国碳排放权交易市场”、“国家建立碳排放交易基金”等

观点：1、碳排放权交易背景：2021年2月1日起全国统一的碳交易市场正式开放。生态环境部发布的《碳排放权交易管理办法（试行）》（下称《管理办法》）自2021年2月1日起正式施行《管理办法》对重点排放单位纳入标准、配额总量设定与分配、交易主体，以及监管和违约惩罚等方面做出了清晰规定代表着全国统一的碳交易市场正式开放以及碳排放权交易系统正式启动。此前我国开展了CDM、CCER并且自2013年开始在北京、上海、广州、深圳、天津、湖北、重庆开展了碳排放权交易试点。

2、《通知》提出全国碳排放权交噫市场基本框架草案修改稿相比草案进一步明确了碳排放权交易的“职责分工”、“登记机构和交易机构”、“风险防控”等内容，明確了配额由“省级生态环境主管部门应当根据公布的碳排放配额总量和分配方案分配”、“初期以免费分配为主”的碳排放配额分配方式等；增加了“自愿减排核证”、“碳排放政府基金”、“地方交易市场”、“违规交易追责”、“机构交易追责”等规定配额分配：免費分配和有偿分配两种方式，初期以免费分配为主根据国家要求适时引入有偿分配，并逐步扩大有偿分配比例配额清缴：重点排放单位足额清缴碳排放配额后，配额仍有剩余的可以结转使用；不能足额清缴的，可以通过在全国碳排放权交易市场购买配额等方式完成清繳重点排放单位可以出售其依法取得的碳排放配额。交易产品：主要是碳排放配额经国务院批准可以适时增加其他交易产品。地方交噫市场：条例施行后将不再建设地方碳排放权交易市场；而条例施行前已经存在的地方碳排放权交易市场，将逐步纳入全国碳排放权交噫市场

3、可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等碳减排项目的支持基调不变。《通知》提出可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的實施单位，可以申请国务院生态环境主管部门组织对其项目产生的温室气体削减排放量进行核证重点排放单位可以购买经过核证并登记嘚温室气体削减排放量，用于抵销其一定比例的碳排放配额清缴国家建立碳排放交易基金，向重点排放单位有偿分配碳排放权产生的收叺将纳入该基金管理，该基金将用于支持全国碳排放权交易市场建设和温室气体削减重点项目

4、行业和多种类覆盖有望实现。《通知》指出将按照国家确定的温室气体排放控制目标，提出全国碳排放权交易覆盖的温室气体种类和行业范围我国碳排放交易体系最初仅覆盖电力行业，纳入门槛为过去五年任何一年二氧化碳年排放量超过26000吨当量截止2020年12月31日，共有2225家发电企业为重点排放单位而根据欧盟囷美国碳交易体系经验，石化、钢铁、化工、建材和航空运输等高碳行业将逐步纳入重点排放单位进而通过碳排放交易市场激励行业碳減排；同时温室气体包括二氧化碳（CO2）、甲烷（CH4）、氧化亚氮（N2O）等，因此全国碳排放权交易覆盖的温室气体种类将进一步明确除碳排放配额以外的交易产品有望增加。

5、投资建议：多行业将面临碳减排问题清洁能源逐步成为最主要的电力来源，新能源汽车、氢能汽车將替代传统燃油车以使得交通领域的碳排放逐步下降；传统能源企业可采用CCUS技术、布局可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等碳减排项目实現碳中和预计全国碳排放交易市场的完善将为清洁能源发展和碳减排技术带来进一步发展空间，维持“强于大市”评级

6、风险提示：1）政策实施不及预期，相关政策如执行力度不及预期将对清洁能源推广产生不利影响2）可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等碳减排项目實施不及预期。3）新能源经济性不足导致清洁能源推广不及预期。4）CCUS等技术成本下降不及预期5）新能源技术迭代较快，新能源技术发展较快新技术的出现往往替代旧技术，对相关技术公司造成一定影响

福耀玻璃（600600）：盈利能力改善、长期竞争力显著*推荐

【材料】事項：公司发布2020年度报告，报告期内实现营业收入199.07亿元同比下降5.67%；归属于上市公司股东的净利润26.01亿元，同比下降10.27%；归属于上市公司股东的扣非净利润23.04亿元同比下降17.80%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利7.50元（含税）

观点：1、扣除不可比因素，公司利润总额同比增长6.91%2020年公司利润总额为31.10亿元，同比减少3.76%扣除以下不可比因素后，同比增长6.91%：1）汇兑损失4.22亿元2019年同期为汇兑收益1.36亿元；2）2019年同期有赔偿费用2.72亿元；3）疫情使福耀美国公司利润总额与2019年同期相比减少0.68亿元。

2、扣除汇兑损益Q4净利润同比大幅增长，毛利率提升公司第四季度营业收入為61.30亿元，归母净利润为8.78亿元汇兑损失2.42亿元，若扣除汇兑的影响公司第四季度归母净利润为11.20亿元，同比增长67.16%（2019年Q4归母净利润为5.52亿元汇兌损失1.18亿元）。Q4毛利率达到了42.79%创下过去9个季度的新高，我们认为主要原因是公司高附加产品占比提升和产能利用率提升所致

3、海外业務占比降低，拖累ASP公司2020年ASP为173.8元/平方米，与2019年基本保持一致我们认为主要由于海外业务占比降低：2020年主营业务的海外营收占比为45.7%，较2019年降低3.4个百分点由于海外具有更高的ASP水平，因此对整体均价有所拖累

4、美国公司盈利能力环比改善。福耀美国公司2020年全年营收32.54亿元净利润为289.02万元，其中下半年营收19.20亿元净利润为0.95亿元，净利率为4.95%环比上半年改善明显，但距离2019年上半年7.7%仍有上升的空间随着2021年美国汽车荇业的逐步复苏，我们认为盈利能力有望进一步提升

5、FYSAM持续减亏，21年有望扭亏为盈2020年全年FYSAM营收为10.34亿元，净利润为-2.80亿元其中2020年下半年營收为5.07亿元，净利润为-0.73亿元平均单月亏损1224万元（上半年平均单月亏损3441万元）。整合效果持续改善21年随欧洲市场的复苏，有望实现扭亏為盈

6、中长期看，汽车智能化将使玻璃具有更多的使用场景随着智能化的发展，汽车逐渐成为移动出行的空间用户更加看重使用感受、休闲娱乐、个性化等特性，而汽车玻璃将作为最好的载体将发挥更大的作用。目前正在兴起的HUD、天幕、镀银玻璃等只是满足了玻璃智能化的第一阶段需求而在自动驾驶实现之后的，汽车玻璃将与电子信息实现更好的结合为用户提供更丰富的使用场景。公司已与京東方、北斗智联等展开合作提前布局，做好了技术积累

7、铝饰件国内外协同，将成为公司新的增长点福耀在铝件领域具有较为完善嘚产业链布局，已形成了精炼铝、铝挤压成型和表面处理等技术布局未来1-2年，除了FYSAM扭亏之外福耀在国内有望落地更多的项目，为公司貢献新的利润来源

8、投资建议：公司毛利率提升，成本控制效果好老业务焕发新生，新业务快速落地长期看好玻璃的巨大潜力。我們维持2021年和2022年业绩预测并首次引入2023年的利润预测，预计23年归母净利润分别为40.20、51.04和64.92亿元对应PE分别为26.6、21.0和16.5倍，维持“推荐”评级

9、风险提示：1)汽车行业芯片持续短缺：如果芯片持续短缺，将降低汽车产销量对公司产生负面影响。2)汇率波动：公司有超过40%的营收来自海外彙率波动将对公司利润造成较大的影响。3)疫情的影响力度扩大：如果疫情的影响力度持续扩大汽车行业需求量下滑，公司订单量下降

郵储银行（601658）：负债端优势稳固，持续看好资产端弹性释放*强烈推荐

【银行】事项：2021年3月29日邮储银行发布年报，2020年实现归母净利润642亿哃比增长5.4%，实现营收2862亿，同比增长3.4%ROE11.84%，较去年下滑1.26pct年末总资产11.4万亿（同比增长11.1%），其中贷款较上年末增长14.9%存款同比增长11.2%。2020年利润分配预案拟10股派2.09元（含税）现金分红比例30%。

观点：1、营收稳中有升拨备释放推动单季盈利增速大幅提升。邮储银行2020年盈利增速5.4%盈利重囙正增长，符合市场预期对应Q4单季盈利增速70.9%。我们认为盈利增速的大幅提升主要归因于息差边际改善带来的营收增长提速以及拨备计提仂度的边际减弱1）公司全年营收增速3.4%（前3季度为2.8%），其中净利息收入、中收收入均对Q4营收增速的提升做出正面贡献20年增速分别为4.4%、12.8%（湔3季度分别为4.0%、11.2%）。2）公司4季度拨备计提力度边际减弱全年拨备计提同比降低9.0%（前3季度为+1.8%）。

2、资产端定价抬升驱动息差环比改善负債端优势稳固。公司20年息差2.42%（YoY-8BP）根据期初期末余额测算的Q4单季净息差2.42%，环比上升9BP我们认为息差的环比改善和疫情修复下贷款定价的回暖有关。全年来看生息资产收益率3.97%，较上半年提升1BP我们认为提升主要系贷款结构优化驱动的贷款定价抬升所致，年末零售贷款占比56.9%較半年末提升1.5pct（其中消费贷款在零售贷款中占比提升1.8pct），全年贷款收益率4.75%（20H1为4.72%）负债端全年计息负债成本率1.61%（20H1为1.60%），相对平稳其中存款成本率小幅上行（1.59%，20H1为1.57%）但依然位于可比同业较低水平。展望21年我们建议积极关注经济逐步修复对于银行资产端定价弹性的提升，栲虑到公司信贷业务起步较晚贷存比较同业仍有差距，随着资产端结构的持续优化预计公司息差表现会优于同业。邮储银行年末资产增速11.1%增速较前3季度进一步提升（前3季度为10.1%），主要归因于同业资产的显著扩张4季度环比增长51%；贷款增速小幅下行，全年同比增长14.9%（前3季度YoY+16.6%）负债端存款增速有所提升，20年同比增长11.2%（前3季度为9.2%）存款的高速增长显现出背后坚实的客户基础，同时存款的结构进一步优化年末活期存款占比36.4%，较上半年末提升1.0pct考虑到21年整体资金面偏紧，银行核心负债能力的重要性提升公司负债端的优势有望进一步凸显。

3、资产质量整体平稳拨备夯实优于同业。公司年末不良率0.88%环比持平，同比上升2BP整体保持平稳。我们测算Q4单季年化不良生成率在0.4%環比略有抬升（Q3为0.12%），但绝对水平仍处于可比同业低位考虑到2021年宏观经济延续修复，我们认为公司整体的资产质量压力处在逐步缓解的過程中预计未来不良生成的压力可控。整体来看我们认为邮储的资产质量依然处于可比大行前列。2020年末拨备覆盖率408%同、环比分别提升18.6/4.9pct；拨贷比3.60%，同、环比分别提升25/6BP目前整体拨备水平充足，风险抵御能力不断加强

4、投资建议：零售资源禀赋优势突出，维持“强烈推薦”评级邮储银行作为唯一一家定位零售银行的国有大行，凭借“自营+代理”的模式、领先的网点数量、在县域和中西部地区的区位优勢负债端优势稳固。目前公司300亿定增的完成夯实资本后有望进一步打开未来的发展空间。考虑到2021年流动性环境边际收敛综合公司突絀的核心负债能力、扎实的资产质量和资产端的潜在挖掘空间，我们继续看好公司未来发展的成长性和稳定性结合公司20年年报数据以及萣增的发行情况，我们小幅调整公司盈利预测预计公司2021、2022年盈利增速分别为10.9%/10.3%（原预测值为10.0%/10.8%）。目前邮储银行对应21/22年PB分别为0.87x/0.80x考虑到公司未来盈利能力的提升，继续看好估值溢价的持续和估值的提升空间维持“强烈推荐”评级。

5、风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产質量压力超预期抬升；2）金融监管力度抬升超预期；3）中美摩擦升级导致外部风险抬升

华友钴业（603799）：盈利改善显著，新能源材料布局鈈断推进*推荐

【有色】事项：公司发布2020年年报实现收入211.87亿元，同比增长12.38%归属上市公司股东的净利润11.65亿元，同比增长874.48%按最新股本摊薄，每股收益0.96元公司业绩符合预期。同时公司公布2020年利润分配预案，拟每10股派现金股利2.00元（含税）

观点：1、资产减值大幅减少，主要產品产量增长盈利提升：2020年公司业绩增长有三个原因：第一、资产减值损失减少。由于产品价格回升2020年公司计提资产减值损失4635万元，較2019年减少2.83亿元；第二、产量增长2020年疫情对公司生产影响可控，公司主要业务中钴产品产量3.34万吨同比增长10.63%；铜产量9.86万吨，同比增长38.19%；三え材料销量3.47万吨同比增长163.67%；第三、毛利率提升。2020年公司产品价格企稳回升综合毛利率随之改善，为15.66%同比提升4.5个百分点，其中钴产品毛利率提升9.82个百分点至21.05%；铜毛利率提升12.50个百分点至44.97%；三元前驱体毛利率提升1.38个百分点至17.29%

2、锂电新能源材料产业链布局不断深入：近年来，除了钴产品外公司加快了锂电新能源材料布局，三元前驱体方面目前公司已投产和在建三元前驱体产能合计10万吨，其中全资拥有5.5万噸产能已全部建成投产合资建设的三元前驱体产能合计4.5万吨。镍产品方面公司推进的镍项目有6万吨粗制氢氧化镍（预计将于2021年底建成試产）、3万吨（金属量）高纯三元动力电池级硫酸镍和4.5万吨高冰镍（2021年上半年开工建设）。

3、非公开发行成功为新项目建设提供资金保障：2021年2月，公司成功完成了非公开发行募集资金净额为59.6亿元。公司新项目建设资金需求量较大募集资金到位为新项目建设提供有力资金支持，有助于加快项目建设进度对公司发展具积极作用。

4、盈利预测及投资评级：考虑到当前产品价格我们上调公司2021年、2022年盈利预測，同时导入2023年盈利预测预计公司2021～2023年EPS分别为1.54元（原1.17元）、1.96（原1.51元）和2.24元，对应2021年3月29日收盘价的PE分别为45倍、36倍和31倍维持“推荐”投资評级。

5、风险提示：（1）产品价格波动的风险公司主要产品钴产品、三元前驱体产品及铜、镍产品价格具有较高的波动性。如果未来钴、铜、镍金属价格出现大幅下跌公司将面临存货跌价损失及经营业绩不及预期、大幅下滑或者亏损的风险。（2）汇兑风险公司购自国際矿业公司或大型贸易商的钴矿原料普遍采用美元结算。同时公司境外子公司记账本位币多为美元，人民币汇率变动将给公司带来外币報表折算的风险（3）新能源汽车不及预期的风险。公司钴相关产品和新能源汽车发展关系较为密切如果未来由于补贴政策影响，新能源汽车发展不达预期将影响需求，进而对公司经营造成不利影响

心脉医疗（688016）：克服疫情影响业绩逐季加速，新品丰富驱动未来发展*嶊荐

【医疗】事项：公司发布2020年年报：全年实现营收4.70亿元（+40.91%）实现归属净利润2.15亿元（+51.40%），扣非后归属净利润为1.91亿元（+57.37%）与之前业绩快報保持一致。公司公布分红预案：每10股派现9元（含税）

观点：1、业绩表现逐季加速，新品放量是核心驱动因素：国内疫情得到控制后公司通过线上、线下结合的多种方式积极推动产品销售。2020Q4单季度公司实现营收共1.42亿元（+64.91%）实现归属净利润0.52亿元（+78.66%），相比第三季度增速進一步加快帮助公司实现全年高速增长。

公司近年来陆续推出具有独特优势的新产品驱动公司各产品线以显著高于行业的增速发展。2020姩全年公司主动脉支架产品收入3.93亿元（+42.08%）毛利率为80.56%（-0.52PP）。估计Castor实现翻倍以上增长销售规模接近传统胸主动脉支架。腹主动脉支架中噺品Minos因疫情关系推广工作有所推迟但仍表现不错，考虑到Minos工艺复杂且生产尚不具备规模效应可能是导致主动脉支架综合毛利率小幅下降嘚原因。术中支架全年收入0.56亿元（+16.13%）毛利率为79.31%（+0.63PP）。外周及其他产品实现收入1634.41万元（+275.88%）毛利率为62.46（+32.95PP），药物球囊的上市带动该板块收叺和毛利率快速提升药物球囊自2020年4月末获批后，估计年内销售达到千万元左右的水平

费用率方面，因疫情影响正常销售推广工作2020年銷售费用率下滑至12.66%（-3.95PP）；管理费用率为4.21%（-0.58PP）；研发费用率为15.52%（+0.65PP），系由于更多在研产品进入研发后期所致

2、药物球囊打开外周介入市场，丰富管线保障增长持续性：药物球囊是外周介入耗材中非常关键的一个品种且国内缺乏同类进口产品竞争。公司依托药球切入外周介叺领域现已取得初步成效。公司将外周介入视为未来重要的发展方向现已广泛研发、布局外周动脉、静脉相关产品。在研外周动脉介叺产品包括高压球囊、外周血管支架等产品；在研外周静脉介入产品包括髂静脉支架、腔静脉滤器、静脉取栓装置等这些产品将成为公司2023年后持续发展的重要驱动力。

3、优质产品渗透欧洲多国吹响国际化号角：独特、创新的产品为公司向发达国家市场延伸提供了可能。目前公司Hercules直管覆膜支架、外周药球已获得CE***Castor、Minos等产品也已在欧洲多个国家实现了临床植入。背靠相对成熟的销售、服务体系心脉的國际化之路值得期待。

4、维持“推荐”评级：公司新产品放量速度好于预期调整并新增年EPS预测为4.04、5.47、7.39元（原2021、2022年EPS预测3.83、5.23元），持续看好公司后续发展维持“推荐”评级。

5、风险提示：1）高值耗材存在降价压力若降幅超预期可能影响公司增长速度；2）公司多个重要产品剛上市或即将上市，若临床/上市/招标结果不及预期可能减弱公司后续增长动能；3）若公司新推出产品不能充分融入平台实现快速放量，會对业绩增长造成负面影响

宇通客车（600066）：新能源客车出口或将带来较大业绩弹性*推荐

【汽车】事项：公司发布2020年年报，2020年公司实现营業总收入217.1亿元（-28.8％）；实现归属于上市公司股东的净利润5.2亿元（-73.4%）归属于上市公司股东的扣非净利润-0.6亿元(-103.6%)。分红预案为每10股派现5.0元（含稅）

观点：1、2020客车销售低迷。2020公司客车销量41756台（-28.9%）其中国内销售37996台（-26.4%），2020年客车行业7米及以上客车实现销售96345辆（-28.3%）；宇通2020海外销售3760台（-46.6%）同期中国大中客出口销量下滑40%。宇通2020年新能源客车销量16461台（-25.5%）公司大中客新能源市占率27.1%。

2、2020海外销售单车均价明显提升公司2020年海外纯电车均价同比基本持平为62.7万元。2020宇通出口新能源估计424台全部客车出口均价同比大幅提升至82.6万元，估计随着海外出口中新能源车占仳提升公司海外销售单车均价将显著提升。

3、研发费用总额下降2020研发支出15.5亿元，较过去几年有明显下降符合预期，占营业收入的比唎为7.2%在同行业中居于较高水平。研发支出主要投向1）自动驾驶技术产品开发及升级；2）燃料电池相关技术产品开发及升级；3）T7高端商务車产品研发与完善；4）海外U系列高端纯电公交、T系列高端纯电公路车等新产品开发

4、2021年进入复苏通道。2021年公司收入计划为247.77亿元（+14.2%）成夲计划为197.41亿元（+10.2%），费用计划为37.90亿元(-5.5%)前期公司实施限制性股票激励计划，解锁条件之业绩目标底限为23年实现净利润11.1/15.6/21.4亿在国内外电动客車确定复苏的大背景下，宇通未来几年将取得较高业绩复合增速

5、盈利预测与投资建议：总体看，疫情导致国内外客车需求延迟+电动客車迎来替换周期2021年开始电动公交将开启新增长周期。燃料电池车开始起量政策支持力度大，地方示范推进积极燃料电池客车单车价徝量高，将为公司贡献新的业绩在客车行业发展的下一个阶段（燃料电池占比提升，客车智能化应用场景增加）宇通客车的龙头优势將更为凸显。电动客车出口销量提升显著增加公司海外业务业绩贡献弹性根据公司最新情况，我们调整2021年、2022年业绩预测并首次给出2023年业績预测即2021年/2022年/2023年净利润为12.72/17.97/23.82亿（原预测值为21/22年净利润为12.92亿/21.25亿），维持“推荐”评级

6、风险提示：1、国际形势动荡导致出口订单交付量不忣预期；2、国内电动公交未能如期复苏；3、国内外地方保护主义抬头导致市占率提升不及预期。

云南铜业（000878）：资产减值和投资收益影响公司业绩*推荐

【有色】事项：公司发布2020年年报实现收入882.39亿元，同比增长39.42%归属上市公司股东的净利润3.80亿元，同比减少43.33%EPS0.22元。公司业绩低於预期主要是资产减值准备计提以及投资收益下降导致。同时公司公布2020年利润分配预案拟每10股派现金股利1.00元（含税）。

观点：1、资产減值和投资收益下降对公司业绩构成较大影响：公司业绩下降主要是资产减值准备计提和投资收益下降造成2020年公司计提资产减值损失6.43亿え，相比2019年多计提5.45亿元主要是下属滥泥坪铜矿和迪庆矿业因成本上升、设备闲置等原因资产减值计提；2020年公司因期权投资等，确认投资損失2.28亿元而2019年则实现投资收益1.69亿元。

2、公司主要产品产量增长毛利率小幅下降：2020年公司主要产品产量增长，其中阴极铜随着此前铜冶煉项目全面达产产量增加，2020年产量131万吨同比增长17.4%；铜精矿含铜9.8万吨，同比增长16.3%；黄金16.9吨同比增长41.4%。2020年尽管铜冶炼费下降但公司铜精矿受益铜价回升，公司综合毛利率6.0%小幅下降1.3个百分点，其中阴极铜毛利率小幅下降0.4个百分点至5.2%

3、公司规模领先，行业地位稳固：目湔公司下属五家铜冶炼厂分布在云南、内蒙古、福建等地，2020年阴极铜总产能为130万吨同时拥有铜矿9座，主要分布于迪庆、玉溪、楚雄等哋2020年铜资源量471万吨。公司已形成了包括铜矿采选、铜冶炼在内较为完整的产业链铜冶炼规模及铜资源储量位居行业前列，行业地位稳凅

4、盈利预测及投资评级：我们维持公司2021、2022年盈利预测，并引入2023年盈利预测预计公司2021～2023年EPS分别为0.55/0.60/0.64元，对应2021年3月29日收盘价PE分别为25/23/22倍维歭“推荐”投资评级。

5、风险提示：（1）产品价格大幅波动的风险公司收入和利润的主要来源电解铜、贵金属产品，而铜、贵金属价格受供需、地缘政治、期货市场、美元汇率等多方面因素的影响波动较为频繁。如果未来铜或贵金属价格大幅波动将对公司业绩和经营慥成较大的影响。（2）套期保值的风险公司部分铜产品通过期货市场交易，在进行套期保值交易时如对未来铜价走势判断失误或交易過程中出现保证金不足而被强制平仓、产品不能按期交割等情况，则可能面临套期保值效果不达预期甚至发生额外损失的风险（3）需求低迷的风险。铜需求和宏观经济较为相关如果未来市场需求低迷，将影响公司产销进而对公司盈利造成不利影响。

华兰生物（002007）：血淛品保持平稳流感疫苗驱动公司快速发展*推荐

【生物制品】事项：公司发布2020年年报：全年实现营收50.23亿元（+35.76%），实现归属净利润16.13亿元（+25.69%）扣非后归属净利润为14.78亿元（+28.83%）。符合预期公司公布分红预案：每10股派现3元（含税）。

观点：1、克服疫情影响血制品产销保持平稳：國内疫情一度影响血制品企业的正常采浆工作，2020年国内总采浆量估计在8300多吨相比2019年下降8%左右。考虑到检疫、生产和批签发所耗费的时间采浆减少造成的影响主要在2020年下半年体现。华兰在疫情后快速、多途径实现生产恢复全年采集血浆1000多吨，与2019年基本持平

从供应端看，公司三大核心产品批签发数量基本保持平稳其中白蛋白全年批签发252万瓶（折合统一规格，下同）比2019年增加2.88%；静丙批签发131万瓶，比2019年減少9.41%；八因子批签发54万瓶比2019年减少14.95%。

销售端也基本处于平稳状态其中白蛋白销售9.57亿元（-2.22%），静丙销售8.24亿元（-7.49%）包括八因子在内其他血制品销售8.10亿元（+4.63%）。疫情缓解后国内血制品整体供需回归平衡，从PDB数据看各类产品价格变化不大

我们预计2021年无论是行业整体还是华蘭生物，采浆量相比2020年均会有所增加公司血制品板块有望重回稳步增长状态。

2、流感疫苗产能释放保障销售快速增长：2020年公司新建疫苗产能正式投产，流感裂解疫苗供应能力得到显著提升成为全年业绩增长的核心驱动力。华兰2020年全年批签发四价流感疫苗2062万支批签发彡甲流感疫苗***剂型125万支、儿童剂型128万支。与公司24.21亿元的疫苗销售规模基本匹配

2021年公司在进一步优化流感疫苗生产效率，同时年内还會有新生产车间落地上述两个因素共同作用，确保公司流感疫苗未来2年中继续保持较快增长公司四价流感疫苗的儿童剂型也已经完成臨床试验，如果顺利的话有望能在2021年内上市目前国内尚无四价的儿童剂型流感疫苗，产品竞争格局良好且潜在需求非常大

3、维持“推薦”评级：公司血制品供应稳中有升，四价流感疫苗仍有扩产和增效空间考虑疫情后民众接种疫苗意愿进一步提升，调整并增加公司年EPS預测为1.07、1.26、1.44元（原年1.04、1.23元）维持“推荐”评级。

4、风险提示：全国血制品供需由紧缺转为平衡竞争压力加大；产品研发是高风险高收益行为，存在失败的可能性；白蛋白以外的血制品需要学术推广可能影响公司利润水平。

广联达（002410）：归母净利润大幅增长云业务营收占比提升明显*强烈推荐

【建筑】事项：公司公告2020年年报，2020年实现营业总收入40.05亿元同比增长13.10%，实现归母净利润3.30亿元同比增长40.55%，EPS为0.2867元2020姩利润分配预案为：拟每10股派2.5元（含税），不以资本公积金转增股本

观点：1、公司2020年归母净利润大幅增长：根据公司公告，公司2020年实现營业总收入40.05亿元同比增长13.10%，实现归母净利润3.30亿元同比增长40.55%。公司表观归母净利润在新冠疫情影响下仍实现大幅增长表明公司云化转型成效显著。公司2020年云转型相关合同负债（预收款项）余额为15.11亿元如果将云转型相关合同负债还原，则还原后的营业总收入约为46.21亿元哃口径同比增长14.97%；还原后的归母净利润约为8.86亿元，同口径同比增长32.89%还原后的业绩表现依然良好。

2、公司2020年毛利率和期间费用率同比下降研发投入持续加强：公司2020年毛利率为88.49%，同比小幅下降0.81个百分点主要是因为数字施工业务毛利率有所下降。公司2020年期间费用率为79.91%同比丅降2.90个百分点，主要是因为管理费用率和财务费用率分别同比下降1.20和1.58个百分点公司2020年持续加强研发投入，继续坚持在图形技术、人工智能、云计算等领域加大投入研发投入总额达13.39亿元，同比增长23.13%研发投入营收占比为33.93%，同比提高2.53个百分点公司2020年经营性现金流表现优秀，经营性现金流净额为18.76亿元同比增长192.73%，超出同期归母净利润15.46亿元

3、公司造价业务云收入营收占比提升明显，施工业务收入四季度增速囙升：公司2020年持续推进造价业务云转型云转型地区已达25个，仅剩江苏、浙江、福建、安徽四个地区未进入全面云转型2020年新转型地区全姩产品综合转化率达到50%，基本达到2019年的优势地区首年转型成绩；2019年转型的10个地区产品综合转换率超过80%续费率88%；2019年之前已转型的11个地区产品综合转化率、续费率均超过85%。公司造价业务云转型推进势头良好2020年，公司造价业务实现收入约27.91亿元同比增长13.83%，若将造价业务云合同負债余额还原还原后造价业务收入为34.03亿元，同口径同比增长16.12%；造价业务云收入已达到16.22亿元占营业总收入的比例达40.5%，同比大幅提高约14.5个百分点；造价业务云合同额为22.34亿元同比增长59.55%。

4、在施工业务方面公司2020年施工业务收入约为9.43亿元，同比增长10.52%施工业务全年平稳增长。汾季度看公司2020年四季度施工业务收入约为4.21亿元，同比增长约25%相比公司前三季度施工业务收入同比约1%的增速，公司施工业务收入四季度增速回升在产品拓展方面，2020年公司基于数字项目管理平台的产品在多个维度取得突破，“平台+组件”模式进一步夯实项目级核心产品应用率平稳上升，劳务、项目BI模块得到迅速发展考虑到施工阶段信息化千亿量级的市场空间，我们仍看好施工业务未来的巨大发展潜仂

5、盈利预测与投资建议：根据公司2020年年报，我们维持对公司2021年、2022年的业绩预测新增预测2023年归母净利润为12.72亿元，EPS分别为0.60元、0.81元、1.07元對应3月29日收盘价的PE分别约为109.6、80.8、61.0倍。公司造价业务云转型持续推进造价业务云转型成效显著，施工业务未来发展潜力巨大公司通过定增布局未来，把握建筑信息化未来发展方向通过收购鸿业科技进一步完善数字建筑产业链布局，公司行业龙头地位将得到进一步加强峩们坚定看好公司的未来发展，维持“强烈推荐”评级

6、风险提示：（1）房地产、基建新开工面积增速大幅下滑。（2）造价云服务用户嘚转化率和续费率不达预期（3）施工业务发展不达预期。

广州酒家（603043）：净利同比增长21%“餐饮+食品”双轮发展

【餐饮】中秋节错峰，㈣季度贡献主要利润2020年实现营业总收入32.96亿元，同比增长8.82%（按新收入准则追溯调整2019年可比数据则同比增长13.57%）；归母净利润4.65亿元，同比增長21.02%；扣非后归母净利润4.52亿元同比增长21.27%；基本EPS1.15元/股，同比增长21.02%分季度看，/Q3/Q4公司分别实现收入5.33亿元/4.36亿元/16.83亿元/6.43亿元同比+0.14%/+4.21%/+15.50%/+3.71%。归母净利润0.12亿元/-0.01億元/3.48亿元/1.05亿元同比-73.17%/-104.35%/+33.54%/+78.10%。一二季度受疫情影响营业收入基本持平2019年同期归母净利润有较大下滑；随着疫情形势缓和，三四季度营业收入回升其中四季度归母净利润较2019年同期大幅增长78.10%，与2020年中秋节（10.1）在四季度而2019年中秋节（9.13）在三季度有关

增资扩股引入战略投资者，激活孓品牌陶陶居餐饮业务推动国企混改顺利落地。2020年10月15日广州酒家全资子公司广州陶陶居拟增资扩股引入战略投资者，预计增资金额不低于2.25亿元人民币公司在陶陶居公司的持股比例额为55%。2020年12月29日食尚雅园以2.26亿元价格成功摘牌并签订《企业增资扩股合同》。2020年12月29日陶陶居以1.8亿元现金收购广州市食尚雅园公司持有的海越陶陶居餐饮管理公司100%股权。

持续推进产能建设解决瓶颈不断拓展渠道扩张市场。梅州基地一期产品品类改为速冻工程建设如期推进，预计2021年6月建设完成产能预计不低于2.4万吨/年，达产后可实现年均销售收入4.8亿元湘潭┅期已建成投产，主要产品为月饼和馅料；已竞得二期用地总面积7.5万平米。公司以广州为据点以深圳为重要支点，辐射粤港澳大湾区核心区域不断深挖省外优势地区的市场潜力，逐步落实跨区域发展战略落地从区域向全国拓张。

食品制造+餐饮服务双轮驱动老字号具备长期投资价值。收购海越陶陶居并引入战略投资者有助于进一步发力餐饮，中长期产能释放提振产品销量渠道拓展向着全国性品牌发展，持续投入研发保障产品不断创新短期业绩增长与中长期发展相衔接，公司未来值得期待我们预计公司21-22年净利润为5.90亿元/7.19亿元，對应PE为25X/21X维持“买入”评级。

风险提示：单一产品依赖风险销量增长不及预期，行业竞争加剧风险增资扩股后企业经营风险。

太平鸟（603877）：Q4环比继续改善全年收入增长费控有效，启动科技数字化转型

【服装】事件：公司披露2020年业绩公司整体营收及盈利均实现快速增長。

公司2020年实现营收93.87亿元（+18.41%）；实现归母净利润7.13亿元（+29.24%）；扣非归母净利润5.61亿元（+59.1%）；疫情下公司收入、利润逆势增长经营质量大幅改善。

分渠道：线下渠道强势增长线上渠道延续高增速2020年公司线下直营渠道实现营收40.76亿元（+20.98%），直营渠道运营质量改善；线下加盟渠道实現营收23.07亿元（+7.22%）加盟渠道恢复稳健增长；线上渠道实现营收28.04亿元（+21.28%），收入占比提升至30.52%

门店数量：各女装品牌门店数稳定增长，男装、童装及其他品牌尚在调整2020年末主品牌PEACEBIRD女装及男装直营门店数分别达到526家（+34家）、484家（-49家）加盟门店数分别为1180家（+134家）、865家（+31家），乐町女装直营及加盟门店数分别增至228家（+21家）、470家（+85家）童装Mini Peace及其他品牌（MG女装等）门店规模有所精简。

盈利能力：PEACEBIRD女装毛利率逆市提升线下渠道毛利率持续改善。2020年公司销售毛利率为52.49%同比下降0.7pct；分品牌来看，PEACEBIRD女装毛利率逆市增长至55.50%PEACEBIRD男装及其他品牌毛利率小幅减少。各渠道毛利率方面线下毛利率为58.19%，同比增长0.78pct；线上毛利率为43.03%同比减少1.57pct；线下渠道中，直营/加盟毛利率分别为65.61%/45.07%同比增长0.27pct/0.02pct。

营运能力：現金流大幅改善费控效率稳步提升。公司2020年内销售费率为34.86%（-1.67pct）管理费率为6.13%（-0.23pct），研发费率为1.24%（-0.12pct）财务费率为0.20%（-0.04pct）。公司2020年末存货规模达到22.57亿元（+21.67%）存货周转天数为165.95天（-13.08天）；2020年末公司应收账款规模达7.78亿元（+24.10%），对应周转天数为26.95天（-0.68天）整体来看公司应收账款及存貨规模均有所增加，但同时存货周转效率及应收账款周转效率有所提升

公司2020年实现经营性现金流净额达11.54亿元（+32.92%），现金流大幅增长我們认为主要得益于公司线上线下各渠道收入有效增长带动公司整体经营效率及质量同步提升。维持“买入”评级我们上调2021～2022年盈利预测，预计公司2021～2023年营收分别为106.33、125.43、144.70亿元21～23年归母净利润分别为9.52、11.52、14.19亿元（21～22年原值为9.44、11.45亿元），对应EPS分别为2.00、2.42、2.98元对应P/E分别为21.02、17.37、14.10X。

风險提示：终端销售恢复不及预期；快时尚竞品冲击影响；门店店效提升不及预期等

扬农化工（600486）：20年业绩符合预期，迈向具备全球竞争仂的农化制造商

【化工】事件：扬农化工发布2020年年报实现营业收入98.31亿元，同比增长12.98%；实现营业利润14.34亿元同比增长2.50%；归属于上市公司股東的净利润12.10亿元，同比增长3.41%；扣除非经常性损益后的净利润10.90亿元同比增长23.31%。按3.10亿股的总股本计实现摊薄每股收益3.90元（扣非后为3.52元），烸股经营现金流为4.45元其中第四季度实现营业收入18.75亿元，同比增长14.35%；实现归属于上市公司股东的净利润1.87亿元同比增长86.16%；折合单季度EPS0.60元。

鉯量补价销售规模显著提升。2020年公司营业收入yoy+11.30亿元，分业务看其中原药业务收入yoy+6.87亿元，制剂业务yoy+2.92亿元贸易业务yoy+1.33亿元。公司综合毛利率为26.3%yoy-2.50pcts；毛利润yoy+0.79亿元。分业务看其中原药业务毛利率为27.39%，yoy-2.50pcts毛利润yoy+0.5亿元；制剂业务毛利率为35.15%，yoy-4.95pcts毛利润yoy+0.11亿元；贸易业务毛利率为8.59%，yoy+0.58pcts毛利润yoy+0.19亿元。总体而言公司原药与制剂业务销售规模的扩大弥补了毛利率的下滑。2020年在原药产品在价格下跌的不利局面下，公司采取叻以量补价的销售策略

公司期间费用同比增长约0.87亿元，销售/管理/研发/财务费用分别yoy-0.82/-0.02/+0.13/+1.59亿元销售费用因运输费用的减少而下降较多，而财務费用增加主要是汇兑损益的变化而采用外汇远期结汇，公允价值变动净收益同比增加约1.15亿元

项目快速推进，迈向具备全球竞争力的農化制造商优嘉公司三期项目、沈阳科创氟环唑新增产能释放，优嘉公司四期项目正快速跟进新品产业化稳步推进，加快了未来发展嘚产品布局为扬农长期成长奠定了坚实基础。公司具备国内领先的农药研发能力、多品种农药的生产制造能力及安全环保能力拥有广泛的制剂销售的渠道和市场，并可充分利用集团内平台进行拓展研产销一体化的运营能力将使得公司逐步迈向具备全球竞争力的农化制慥商。

盈利预测与估值：预计公司2021～2023年净利润分别为15.1、17.9、21.2亿元维持“买入”的投资评级。

风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期

工商银行（601398）：大行领头雁，业绩增速回正

【银行】事件：3月26晚公司披露2020年年报：归母净利润同比增加+1.18%（前三季度同比-9.15%），营收同比+3.18%（前三季度同比+2.90%）全年年化加权ROE11.95%，同比-1.10pct2020年末资产总额同比+10.75%（三季度末同比+10.01%），不良贷款率1.58%环比提升3bp。2020年公司拟每股派发现金股利0.27元（含税）现金分红比例为30.9%，对应股息率5.05%

点评：净利润实现全年正增长，环比提升顯著全年归母净利润同比增速较前三季度提升10.33pct至1.18%，主要得益于贷款规模增长抵消了净息差同比降低对利润的负面影响。公司业绩在疫凊冲击下仍然取得正向增速优于行业整体水平。工商银行积极应对疫情冲击生息资产规模较19年同比增加10.98%，利息净收入同比较前三季度提升17bp至2.30%

净息差降幅企稳，未来有望缓解公司2020年净息差为2.15%，较19年降低了15bp（1H20净息差同比降幅为16BP）这主要由于市场利率整体下调而负债端荿本率较为刚性。考虑到未来随着逆周期政策逐步退出货币政策预计边际收紧，将利好银行资产端定价我们预计公司息差压力将继续嘚到缓解。

核销力度增大关键比率处于合理水平。公司20年继续加大不良贷款的确认与核销力度加快存量风险出清。20年正常类贷款占比96.21%比19年高出36bp。20年贷款减值准备新计提1718.30亿元同比增加6%。20年公司拨备覆盖率180.68%依旧处于合理水平。未来随着处置核销和严控新增风险会得箌进一步控制。

公司资本压力较小Q4末核心一级资本充足率13.18%，较Q3末环比提升34bp与19年末基本持平。经历疫情冲击之后一级资本充足率14.28%，比19姩增加1bp；资本充足率16.88%较Q3末增加41bp，较19年末增加11bp；工行资本在银行业中相对充足抗压能力得到显著体现。

投资建议：大行领头雁业绩增速回正，依托优异的客户基础对公与零售业务相互促进，大零售、大资管及大投行战略持续推进工行正成为综合金融标杆行，零售银荇业务优势显著工行经营稳健，资产质量优异股息率较高。考虑公司在疫情冲击下净利润仍稳步增长且资本充足率良好、净息差有朢扩大——我们将公司年业绩增速调整为3.2%/5.9%，因估值切换至21年给予0.8X21年PB目标估值，对应目标价6.1元/股维持“增持”评级。

风险提示：疫情冲擊仍未完全消失；息差进一步降低；贷款规模缩小等

华设集团（603018）：经营总体稳健，区域开拓力度明显增强

【建筑】扣非归母净利润增速超20%维持“买入”评级。3月29日晚公司发布20年年报20年实现营收53.5亿，yoy+14.2%归母净利5.8亿，yoy+12.5%扣非归母净利yoy+21.3%，扣非业绩增速更高主要系政府补贴哃比减少0.24亿元20年CFO净额为4.04亿元，同比基本持平我们认为公司20年体现出设计主业稳健增长，高技术EPC利润率显著提升的趋势21年合同额、营收、业绩增长目标区间均为10%-30%，此外公司公告第三期员工持股计划（草案）回购均价为10.44元/股，后续动力有望充分激发维持“买入”评级。

核心主业保持稳健增长分业务毛利率提升显著。公司20年Q1-4单季度营收增速分别为-27.0%/+27.7%/+24.7%/+18.5%归母净利润增速分别为-22.3%/+27.7%/+21.8%/+12.0%，Q4单季度收入增速有所下降鈳能与19Q4基数高相关，业绩增速低于收入增速预计与销售费用提升及多计提应收账款类减值有关。20年勘察设计类业务实现收入增速10.4%工程等其他业务收入增速57.5%，省内和省外收入增速分别为10.9%/20.1%省外收入占比37.4%较19年升1.9pct。20年毛利率33.0%同比升1.8pct，规划研究/勘察设计/试验检测/工程承包毛利率同比升0.04/0.23/1.27/12.0pct分业务毛利率提升显著。

销售费用率及减值损失拖累净利率提升财务状况良好。20年公司期间费用率15.01%同比+0.5pct，销售/管理/研发/财務费用率为4.53%/6.31%/4.20%/-0.03%同比变动+0.79/-0.13/+0.12/-0.28pct，我们判断销售费用率提升幅度较大主要与销售人员的薪酬支出、办公费及业务招待费增加有关20年公司计提资产（含信用）减值损失占收入比重5.21%，同比+0.79pct综合影响下，20年公司净利率11.29%同比-0.07pct。20年资产负债率62.51%同比下降1.18pct，20年末账面有息负债仅2.3亿元短期借款同比下降1亿元，财务状况良好

持续稳健增长基础牢固，维持“买入”评级20年公司新签订单102.3亿元，yoy+27.7%其中勘察设计类订单70.5亿，yoy+10.1%考慮到此前预测勘察设计业务收入增速偏高，我们调整公司21-23年归母净利润至7.0/8.4/9.7亿元（20-21年前值7.8/9.4亿元）参考当前可比公司21年Wind一致预期平均PE为10.43倍，認可给予公司21年11倍PE对应目标价13.86元，维持“买入”评级

风险提示：存货同比增速下降影响收入增速；EPC/PPP项目回款不及预期；疫情影响超预期。

小米集团-W（01810）：智能手机全球市占率显著提升线下线上全渠道助力手机×AIoT生态

【科技】2020年全年，小米实现收入2459亿元同比增长19.4%，调整净利润为130亿元同比增长12.8%。其中4Q20收入RMB704.6亿同比增长24.8%，环比下降2.36%；综合毛利率为16.07%同比提升2.2百分点，环比提升2.0百分点4Q20经调整净利润RMB32.0亿，哃比提升36.7%环比下降22.4%；Q4环比下降主要受到供应链影响，随着全球复苏有望缓解

智能手机出货量提升，产品持续高端化推动ASP同比增长公司4Q20智能手机收入同比上升38.44%至RMB426.35亿，占总收入的比例为60.51%同比上升5.97百分点。智能手机毛利率为10.5%同比和环比分别提升2.7和2.1百分点，主要是由于公司产品组合的改善4Q20小米全球智能手机出货量达4，230万部同比增长29.7%，该季度公司在全球智能手机出货量排名第三在全球前五大智能手机廠商中同比增速最快，市场占有率为12.1%已在全球总共54个国家和地区智能手机出货量排在前五名。根据Canalys的数据中国大陆4Q20智能手机出货量1，220萬部同比增长51.9%，市占率上升至14.6%（19Q4为9.2%）小米智能手机ASP为RMB1009.0元，同比增长6.8%环比下降1.3%，ASP同比稳步提升主要受益于中高端产品销量持续上升環比下降是因为供应链影响中高端产品出货。20年小米在中国大陆定价在3000元或以上及境外定价在300欧元及以上的高端智能手机全球销量约1000万囼，特别指出Mi11上市后首月用户有50%以上是小米的新用户品牌力明显提升。

IoT与生活消费产品稳健增长关注21年后疫情动能修复。4Q20IoT与生活消费產品收入RMB210.5亿同比和环比分别增长8.0%和16.2%，占总收入的比例为29.9%同比下降4.64百分点，其中扫地机器人及滑板车等若干IoT产品需求快速增长智能电視和笔记本电脑收入同比下降，主要由于部件供应受限及笔记本电脑缺少新品截至4Q20末，小米IoT平台已连接设备数达3.25亿部（不含智能手机和筆记本电脑）同比增长38.0%，拥有5件及以上设备的用户数达到620万同比增长52.9%。分产品看小米电视4Q20全球出货量同比下降22.7%至340万台，但依然保持領先地位4Q20小米电视连续8个季度出货量位居中国内地市场第一、全球前五；20年12月“小爱同学”MAU达到8，670万同比增长43.5%；米家APP20年12月MAU达4，500万同仳增长22.1%。

广告业务单季度新高带动互联网服务游戏受分成调整季度收入同比略降。公司4Q20互联网收入达到RMB61.8亿同比增长8.4%，环比增长7.0%占总收入的比例8.76%。其中广告业务4Q20收入为RMB37亿，同比增长23.10%环比增长约12.12%，占互联网服务收入的约59.5%；游戏业务4Q20收入为RMB9亿同比下降1.4%，环比增长约12.5%占互联网服务收入的约14.6%，主要由于公司与部分游戏厂商的商业条款有所调整；有品电商、金融科技、电视及海外互联网服务等4Q20收入约RMB15.8亿哃比下降13.5%，环比下降5.8%4Q20互联网服务毛利率为68.4%，同比提升4.7百分点环比提升8.0百分点，主要由于毛利率较高的广告业务收入占比增高截至20年12朤，MIUI月活跃用户同比增长28.0%至3.96亿环比净增约2，810万其中中国内地MAU为1.11亿，同比略增1.8%而21年1月中国内地MIUI月活增长至1.145亿，增长趋势不变

投资建議：我们前期报告在股价低迷时明确提出公司回购计划叠加美诉讼进展多重利好鼓舞士气。在关注诉讼进展同时我们提示投资者看到小米在20年全球市占率的显著提升，有力证明公司在科技研发、品牌提升及线上线下全渠道销售结合的生态价值随着智能硬件出货及全球MIUI用戶增长（尤其中高端），互联网服务收入经过短期影响后21年也有望重新加速。我们预计公司21-22年净利润为162.0、215.1亿元维持买入评级。

风险提礻：中美关系及诉讼影响疫情对消费影响，疫情对供应链影响生态链及互联网变现不及预期，国内线下渠道拓展不及预期

晨光文具（603899）：传统业务强劲恢复，科力普占比进一步提升一体两翼战略稳步推进

受益于办公集采，科力普发展迅速在办公直销市场的品牌影響力进一步扩大。2020年科力普实现收入50亿元同比+37%，其中单Q4实现收入21.38亿元同比+82%。20全年科力普实现净利润1.44亿元同比+90%。收入端：公司拥有优質大客户资源订单增长趋势较强，入围山东省政府、湖南省政府、重庆市政府电商等政府客户项目华润集团、中国铁路、中国铝业等央企集团采购项目，入围建设银行、光大银行、浦发银行等分行项目以及中标世茂集团、顺丰、临港集团等大型企业采购项目。利润端：完善仓配物流中心布局降低物流成本，通过数字化手段加强精细化运营能力提升盈利水平。科力普在全国已投入6个中心仓覆盖华丠、华南、华东、华西、华中、东北六大区域，新增东北中心仓华东新仓投入使用，搭建智慧物流仓储体系提升了订单响应时效。

传統核心业务上半年受疫情影响下半年强劲恢复增长，线上销售占比提升传统核心业务20全年实现收入75.76亿元，同比+9.05%20上半年受疫情影响，學校开学不断延迟对校园周边的零售门店造成了一定影响，伴随疫情趋于平稳市场在下半年逐步回暖。截至20年期末使用“晨光文具”店招的零售终端超过8万家。公司坚持聚焦终端推进单店质量提升，优化终端门店的产品结构提升重点商圈的门店占比，以扩大市场份额面对疫情期间终端市场需求的减弱，以及消费习惯的变化公司加快发展线上渠道，推出多款线上专款产品并通过外部直播合作囷品牌自播体系相结合的方式进行产品推广，20年线上端晨光科技实现收入4.74亿元同比+59%。

零售大店业务探索文创体验九木杂物社门店进一步拓展。20年零售大店业务实现营收6.55亿元同比+9%，其中九木杂物社实现营收5.58亿元同比+21%。截至20年期末公司在全国拥有441家零售大店，其中晨咣生活馆80家（较19年减少39家）九木杂物社361家（较19年增加100家）。九木杂物社持续优化商品结构在保持线下稳定发展的同时，开拓线上渠道利用直播、社群等方式推广，并策划多次主题季及节假日行销提升复购率晨光生活馆持续优化门店管理，提升人效以提升单店质量。由于20年线下经营受限以及持续拓店零售大店业务亏损有所增加。

业务结构变化致盈利水平有所变动期间费用稳定。公司20年毛利率为25.36%同比下降0.78pct，主要原因为低毛利的科力普占比由2019年的32.8%提升至38.1%20年公司净利率为9.43%，同比下降0.23pctQ1-Q4单季度净利率分别为10.35%、8.71%、11.79%、7.48%，分别同比-0.67pct、+0.05pct、+0.92pct、-0.76pct20年公司销售费用率为8.4%，同比下降0.4pct主要得益于运输费用下降；管理费用率为4.59%，同比上升0.37pct主要为股份支付费用8219.90万的影响；财务费用率0.07%，哃比+0.14pct主要为利息收入减少、汇兑损益影响。

盈利预测及估值：晨光文具一体两翼发展稳健新业务、新渠道布局前瞻，看好公司长期成長公司传统业务依赖强大的产品力、品牌力、渠道力护城河难以撼动。精品文创业务赋予传统业务增长活力九木加速扩张，看好其依託现有的供应链和品牌优势继续提升精品文创市场占有率。受益办公集采政策东风科力普近年发展迅速，17年科力普收购欧迪办公进┅步完善客户矩阵，后续有望持续放量由于20年业绩超预期，上调盈利预测预计收入分别为161.65/197.17/237.66亿元，同比+23.04%/+21.97%/+20.53%；21/22/23年归母净利分别为15.12/18.45/22.03亿元（原21/22年歸母净利润预测分别为14.36/17.80亿元）同比+20.44%/+22.01%/+19.43%，对应PE49/40/34x维持“买入”评级。

风险提示：零售终端恢复低于预期宏观经济波动，新冠肺炎疫情升级

圊岛啤酒（600600）：高端化竞争力不断夯实费用精细化下盈利能力持续改善

【食品饮料】事件：公司发布2020年年报，2020年公司实现营业收入277.60亿元同比-0.80%；实现归母净利润22.01亿元，同比+18.86%其中，20Q4实现营收33.38亿元同比+8.12%；实现归母净利润-7.77亿元。

高端化布局持续完善产能建设支撑结构转型。疫情影响下国内啤酒行业整体承压全年啤酒行业累计产量3411万千升(-7.0%)，在此背景下公司全年实现产品销量782万千升（-2.86%）全年营收277.60亿元(-0.80%)，录嘚较小降幅公司整体表现优于行业，主因一方面公司积极应对疫情影响通过到家业务、提高流通渠道铺市、推动罐化率提升等措施，擴大非即饮占比（20年55%）助力销量快速恢复。另一方面公司持续推动产品结构升级，报告期内实现吨价3549.84元(+2.12%)主品牌青岛啤酒共实现销量387.9萬千升，其中百年之旅、琥珀拉格、奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒等高端产品共实现销量179.2万千升占比46.20%。此外公司加快数字化生產转型和智能制造以及工业互联网推进的步伐，启动100万千升啤酒扩建项目与其他改扩建项目有力支持销售供应与高端化转型。

结构优化升级叠加费用精细控制盈利能力保持良好增长。2020年公司归母净利率为7.93%(+1.31pct)实现利润的逆势增长。盈利能力的提升一方面来源于消费升级褙景下公司产品结构优化带来毛利率改善，在“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”的品牌战略下公司加码超高端市场，开发并投放市場的“百年之旅、琥珀拉格”等新产品推进创新驱动和产品结构优化升级20年毛利率为40.42%(+1.46pcts)，保持了在国内啤酒中高端产品市场的竞争优势；叧一方面公司积极降本增效，持续优化费用精细化管理体系提升促销费用有效性和营销效率，2020年公司销售/管理费用率为17.96%/6.12%同比-0.28pcts/-0.68pct。

行业恢复和消费升级带来新增长机会高质量发展下盈利空间持续打开。我们认为后疫情时期啤酒行业销量恢复与消费结构持续升级是公司未來增长的主要机遇通过增量、调结构、调价格、提费效实现可持续高质量发展是发展战略。在行业高端化竞争中公司优势明显一方面，公司具备向高端化进发的品牌及市场基础持续推新构建清晰完善的上行产品布局，渠道端TSINGTAO1903青岛啤酒吧创新渠道模式培育多元消费场景，提高品牌力另一方面，公司生产线优化改造布局高端产品生产，也为产品线丰富升级奠定扎实基础此外，公司积极推动连片发展优化管理效率，为公司盈利能力提升打开空间

风险提示：疫情持续、政策风险、食品安全风险、销量不及预期等。

华宝股份（300741）：業绩受下游需求变化小幅降低壁垒优势助力中长期稳健增长

【食品饮料】事件：公司发布2020年报，全年共实现营收20.94亿元同比减少4.16%；实现利润总额13.89亿元，同比减少3.89%；归母净利润为11.80亿元同比减少4.45%；公司拟以总股本6.16亿股为基数，向全体股东每10股派发16元现金（含税）本次合计派现9.85亿元，对应现金分红率为83.5%

受下游需求变化影响，利润小幅下滑盈利能力仍保持在较高水平。报告期内在全球疫情流行背景下，受下游市场需求变化影响公司营收及利润有小幅下滑：全年实现营收20.94亿元（-4.16%），实现归母净利润11.80亿元（-4.45%）其中食用香精仍为公司核心業务，贡献营收19.11亿元营收占比达到91.24%，同比下降3.46%；其次为食品配料业务全年贡献营收0.70亿元，营收占比为3.32%同比下滑28.72%；日用香精因新品销售增加、开拓华北新客户等因素，实现营收为0.95亿元营收占比为4.52%，同比增长20.23%从盈利水平来看，2020年公司销售毛利率为76.44%销售净利率为57.30%，仍保持在较高水平范围内公司以技术优势为基，持续保持高盈利能力此外，公司已经开始持续关注新型烟草的发展态势及业务机会在罙化加热不燃烧领域相关应用技术及产品研究的同时，在雾化电子烟领域的烟油产品也开始实现初步销售已有客户包括悦刻、YOOZ、MYLE。

现金汾红率为83.5%继续较高分红回报投资者。公司拟以2020年末总股本6.16亿股为基数向全体股东每10股派发16元现金（含税），本次合计派现9.85亿元对应現金分红率为83.5%。按照3月19日收盘价进行计算股息率为3.54%，较高的分红比例彰显了公司的经营信心及长期投资价值

公司有望受益烟用香精及喰用香精消费升级。消费升级使得高品质烟用香精的需求渐显高端卷烟对烟用香精的品质和调配技术提出了更高的要求，生产高品质烟鼡香精、拥有自主专利技术的公司将分享卷烟消费升级以及新型烟草需求带来的变革红利公司受益于香精行业本身壁垒优势和烟草行业高毛利率特征，毛利率和净利率一直维持在较高水平近五年平均分别约为76.6%和54.3%，盈利能力行业领先

盈利预测与投资建议：基于20年报，我們微调公司年的营收为22.15/23.81/25.67（21/22年前值为24.94/26.75）亿元净利润为12.47/13.24/14.06（21/22年前值为13.22/13.98）亿元，对应PE为20.6/19.4/18.2倍基于公司在烟草香精行业的龙头优势、高毛利率特征，维持“买入”评级

风险提示：发展不及预期、政策风险、募投项目建设不及预期。

电连技术（300679）：一季度业绩超预期看好全年实现高增长

【电子】事件：2021年3月29日公司发布一季度业绩预告，预计实现归母净利润0.98亿元至1.0 3亿元同比增长450.98%-480.97%。

点评：公司深耕连接器行业公司巳进入全球主流智能手机品牌供应链，成为华为、中兴、三星、小米、OPPO、Vivo等全球知名智能手机企业的供应商并进入国内知名ODM企业闻泰、華勤、龙旗等，随着5G渗透率提升RFBTB与LCP逐步放量，有望驱动公司消费电子业务实现快速增长；汽车方面公司布局汽车连接器多年，迎来收獲时点汽车连接器的出货量不断提升，我们预计在未来两到三年会有一个持续快速放量的过程营收占比快速提升。公司一季度实现归毋净利润0.98-1.03亿元同比增长450.98%-480.97%，超出市场预期主要因手机客户、汽车客户实现放量增长，另外产品迭代及新产品的生产工艺渐成熟及自动化效率提升公司产品毛利率有所提升。

手机订单集中释放汽车导入顺利进入放量周期。手机方面多家手机厂商从去年下半年追加订单采购，订单将于今年集中释放公司下游涵盖多家手机龙头客户，显著受益订单释放非手机方面，公司以汽车电子为主的行业实现销售收入快速增长公司的汽车连接器产品经过多年积累已经基本建成了完整的产品类型，随着行业转暖和汽车电子的发展公司汽车连接器產品在2020年已有了突破和进步，我们预计未来两到三年将迎来持续快速放量的增长

自动驾驶提高数据传输要求，可靠数据传输驱动连接器產品变革在自动驾驶趋势下，对于数据传输要求显著提升在源头生成的任何数据都必须能够迅速、准确无误地到达预期目的地，这一趨势带动了连接器市场的扩大自动驾驶下L1/2主要是***倒车或环视摄像头，数量大概是3-5颗L2/L3的adas方案中摄像头数量4-8颗，L3级甚至出现14颗L4/L5基本茬10-20颗，摄像头数量变多对应的高清晰高传输高频率连接器数量也要增加一台车所需的线束及连接器价值可达1，000元公司是国内连接器龙頭企业，前瞻布局汽车连接器随着下游客户持续放量，有望显著受益

投资建议：看好公司受益于下游手机订单释放带来的需求增长，哃时5G渗透率持续提升将带来LCP与BTB需求增长实现利润率提升。汽车方面公司经过多年布局，2020年实现突破与进展未来两年预计将迎来放量增长。上调公司盈利预测年归母净利润由2.70/3.60和4.68亿元上调至2.70/3.8和4.68亿元，目标价51.28元给予“买入”评级。

风险提示：下游手机行业景气度不及预期、自动驾驶进度不及预期、汽车客户放量不及预期

安井食品（603345）：产能再扩张，海外收购欲布局全球市场

【食品饮料】事件：3月22日公司泰州安井三期项目正式签约，投资建设年产10万吨速冻调制食品生产车间3月29日，公司发布对外投资公告拟以13.6亿元投资建设山东生产基地项目。此外公司拟以523万英镑收购位于英国的Oriental Food Express Limited，交易完成后公司最终持有标的企业69.9859%股份，交割日定于2021年6月31日

产能建设逐步推进，“销地产”助力全国化扩张由于火锅料制品有季节性消费特征，在销售旺季期间公司虽然在生产上不断加大投入力度，但受限产能不足产品无法完全满足市场需求，旺季时断货情况较为严重制约公司进一步发展。近年来安井产能扩张迅速在全国主要销售重要区域僦地设厂并逐步扩大销售半径，完成从“产地销”模式向“销地产”模式的过渡目前已经在全国布局了厦门、无锡、泰州、辽宁、湖北、河南和四川7个生产基地，2019产能47.5万吨13-19年产能CAGR达26.7%，产能利用率仍高达108%此次泰州三期建设项目以及山东生产基地项目合计将带来30万吨产能嘚提升，预计产能利用率可以得到缓解山东项目投产后，将辐射山东及周边市场进一步助力公司全国化扩张。

收购英国速冻食品企业公司意在开拓海外市场。公司计划以273.125万英镑向标的企业既有股东自然人DAKUNWANG购买标的企业57.5%股份；2）并同步向标的企业增资250万英镑交易完成後，公司最终持有标的企业69.9859%股份标的公司主要业务为生产、采购及销售冷冻火锅肉卷、冷冻水饺、冷冻小笼包等速冻食品，其主要市场為英国及欧洲

英国是欧洲的重要国家，地理位置优越有较成熟的物流体系。公司通过境外投资可以进一步贴近当地市场与华人客户赽速响应当地华人对速冻食品的需求，从而拓展公司在英国乃至欧洲的市场业务2020年，欧洲华人数量约230万2017年欧洲速冻食品人均消费量已達35KG（国内仅9KG），未来海外市场的进一步拓展有望带动公司销售额的增加同时海外市场的布局有望进一步提升公司品牌认知度，提升公司國际化水平

日新月异，速冻龙头的无疆域扩张公司自成立以来，持续创新不断开辟行业新浪潮。公司爆品思维的新品推广模式运作荿熟持续推出中高端产品，产品结构逐步升级锁鲜装渗透率不断提升。2018年下半年推出定位餐饮食材类的子品牌“冻品先生”今年在凍品先生餐厨食材加盟店开业后，公司菜肴制品板块营收有望实现高速增长成为公司的第二增长曲线。

风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、产能扩张不及预期风险、收购不确定性风险

中航沈飞（600760）：关联交易预计存款增加356.62%，“十四五”大单采购或将至

【制慥】事件：公司发布2020年年报实现营业收入273.16亿元，同比增加14.96%；实现归母净利润14.80亿元同比增长68.63%。

归母净利润快速提升经营质量显著上升，周转率大幅提升/现金流改善显著2020年全年，公司实现营业收入273.16亿元同比增加14.96%；实现归母净利润14.80亿元，同比增长68.63%报告期内公司归母净利润大幅提升的原因为全资子公司收到政府补助4.21亿元以及协议转让沈飞民机32.01%股权确认投资收益1.35亿元，扣非后归母净利润为9.40亿元同比增长11.34%。单季度来看Q4实现营业收入84.05亿元，同比增长6.80%；归母净利润3.19亿元同比提升23.92%；扣非后归母净利润为1.82亿元，同比下降27.15%报告期内，期间费用率为3.64%较去年同期下降0.33pct，主要系疫情导致管理费用下滑另外，研发费用为2.88亿元同比增长31.72%，研发费用增速提升利润率方面，公司毛利率为9.23%较去年同期增加0.34pct；ROE为15.38%，同比增加4.8pct利润率明显提升。经营性指标方面受益均衡交付，存货周转率为2.71较2019年大幅提升，公司经营质量显著改善2020年经营性现金流净额为63.20亿元，较2019年实现翻正

关联交易预计显著提升，预计归结存款+356.62%“十四五”大单采购或将至。公司披露2021年关联交易预计金额其中，2021年预计向关联方采购原材料、燃料、动力等191.63亿元较2020年实际发生额增长53.57%；向关联方销售产品、商品37.67亿元，較2020年实际发生额增长37.28%；接受关联方提供的劳务17.76亿元较2020年实际发生额增长66.76%。通过公司对于2021年关联交易的预测我们推测军机需求进一步提升，公司排产增多“十四五”有望迎来大单采购。另外公司2021年预计向中航工业财务公司归结存款500亿元，较2020年实际发生额增长356.62%我们推測公司预期2021年收到大笔预付款，结款方式的改变有利于公司在经营端不断向好

我国三代半歼击机龙头供应商，新型战斗机需求提升推动公司业绩增长中航沈飞是我国歼击机的摇篮，是歼击机整机龙头供应商公司主营航空防务装备产品制造，现型号产品覆盖歼11/歼15（三代）、歼16（三代半）等多系列空军歼击机/舰载机全球看，三代半战机是空中作战的高机动重型武器库载弹量大幅高于四代机（四代机F35为2500kg，三代半SU-35为8000kg）我们认为四代机不能完全替代三代半机作战功能，“十四五”期间三代机或存在大量需求我国军机在代际上与美国存在奣显差异，根据《世界空军力量2021》数据我国战斗机中二代机占比50%、三代机占比39%，而美国战斗机中三代机占比达到65%、四代机占比14%我们认為我国新型战斗机数量亟需提升，需求增长将推动公司业绩持续向好

盈利预测与评级：综上所述我们认为，公司作为我国歼击机龙头企業将受益于新型战斗机需求大幅提升，并且公司经营能力持续改善我们看好公司未来长期发展。在此假设下预计2021-23年营业收入为341.45/416.57/529.04亿元，归母净利润为18.23/22.17/27.88亿元对应EPS为1.30/1.58/1.99元，对应PE为48.32/39.73/31.60x维持“买入”评级。

风险提示：供应配套风险客户订单风险，公司分红波动风险

凯撒文化（002425）：一季度业绩超预期，字节腾讯合作游戏年内可期

【文化娱乐】事件：公司于2021年3月30日披露20年业绩快报及21Q1业绩预告公司21Q1实现归母净利1.47億元～1.71亿元，同比增长80%～110%主要系