股票套利的本质研究---投资人市场行为的研究
股票套利的本质研究---投资人市场行为的研究
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吴军& 完稿时间:2004年春节,曾发表于大鹏证券公司内部刊物
目前投资分析理论所涉及的基本分析、技术分析、心理分析、学术分析等四大流派，其中，前两者已经形成了完整的研究体系，本人对这些理论研究的发展历史、演变过程，以及它们的假设前提、理论依据、核心内容等多处进行分析、比较，发现其中的部分论点或者研究结论是有很明显的不足甚至错误，经过反复的探索和研究，最终，自己提出一套能够具体指导操作的研究-----《投资人市场行为的研究》。本研究方法认为：研究投资人的市场行为，是投资研究的本质。
本方法主要从基本分析所掌握的部分基本信息入手，通过技术分析的一些方法，结合现代行为科学、市场行为科学的一些理论，对市场中各个时点上各类投资人市场行为进行研究分析，从而达到，认清形势，预测中短期未来市场趋势，确定投资策略的研究方法。
由于该研究正处在探索之中，还有很多不足之处，希望得到批评指正。
1、 市场是资金推动的
　　股票是一种特殊的商品，具备普通商品的一般特征，与其他商品市场和资本市场一样，股票市场也是资金推动的，是否有资金进入市场以及场内资金的流向和配置，是研究投资的核心问题。
　　很多分析人士在研究宏观面的时候，非常重视货币政策，因为，它决定了市场的资金供应量，市场的平衡永远是资金供应和股票供应的平衡问题。资金是市场的血液，价值投资也好，操纵市场也好，任何投资都必须围绕的这个核心问题。
2、资金进出市场是由投资人的投资行为决定的
　　证券投资分析有三个基本要素：信息、步骤和方法。信息和资金一样是非常重要的资源，在信息、资金和市场之间是通过投资人联系的,三者之间的关系可以用如下模型：
　　信息（资金） ---- 投资人 ---- 市场
　　从信息的产生到市场价格变化是一个完整的链条。信息包含了每时每刻市场产生的所有信息总和，信息本身是中性的，它们不会直接作用于市场价格，只有当信息被人接收，并进行主观的解释后，变成交易行为，才会最终影响市场的价格变化。因此，市场信息与市场价格变化之间没有必然的因果关系，人是联系两者之间的重要中枢。由于人的主观价值取向不同，决定了市场基本模型是一个非线性的系统，也就是说，一个市场信息可能产生几个市场价格结果，如此看来，同样的信息并不能产生同样的市场结果。
　　基本分析是对市场信息面进行分析，从中得出理论上的价格变动的可能。由于它需要具备专业化的知识，并受到现实中的海量信息和信息不对称等因素的影响，使得它更适合机构投资者而不适于普通投资者。从分析结果上看，基本分析要受到市场模型中非线性因素的干扰，使得在局部价格走势上会出现较大的失真。
　　技术分析是对市场模型中最后一个环节----市场行为进行跟踪和分析，从而捕捉价格变动的趋向。应该说，技术分析在最大程度上回避了市场模型中的非线性因素，它甚至不考虑投资者是如何想的，它更关心投资者的交易行为。但是，技术分析的分析对象是投资人
‘市场行为集合
’，它没有考虑到投资人行为具有很大的差异性，只考虑到行为集合和行为结果（比如：技术分析理论的鼻祖---道氏理论中非常强调收盘价格的重要性）。
　　‘市场行为集合’是由什么组成的？是所有个体投资人的市场行为。研究投资的行为，可以从行为科学、市场行为科学的角度进行分析。投资人进入市场，其行为演进过程是：个体行为------群体行为------市场行为。技术分析所研究的对象是‘
市场行为集合
’，它并没有关注到投资人行为存在很大的差异性，其实，这个差异根本的原因在于投资人掌握和利用的资源有巨大的差异，如果没有认识到这个巨大差异性存在的话，那么，根据技术分析理论推倒出来的一些东西很可能是滑稽荒谬的，比如：中国股票市场有1400只A股，目前有7000万投资人，其中，买入宝钢股份的投资人有500万人。按照上述错误观点推理可以得到这样的结论：宝刚股份的涨和跌，和7000万投资人都有关系（其实，只和参与投资的500万人有关）；每一个投资人进入股市，都会把资金平均分配在1400只股票上（其实，这些人只***他们认同的品种）。
3、掌握和利用不同资源的投资人，他们的个体行为以及市场行为，具有明显的差异性
　　在现代证券分析理论形成的过程中，曾经有一个“有效市场理论”，当时，在西方盛极一时，它是现代投资研究理论演化过程的一个非常重要的‘里程碑’，以至于，基础分析研究中的主要假设前提都含有它的浓重色彩。
　　有效市场理论，是1965年由诺贝尔经济学获得者保罗•萨缪尔提出的，他所提倡的“完美市场”有以下几个假定条件：市场参与者数量庞大，任何单个参与者都无法对市场产生重大影响；所有参与者都具有完全的信息，有同样的市场进入途径，并做出各种理性行为；商品是同质无差别的；不存在交易成本。由此，有效市场理论得出结论：股票市场的价格不断进行调整，准确地反映了有关它们的新信息的变化，所以，证券市场中交易的股票价格充分反映了有关该股票的全部信息。
　　如果承认有效市场理论对当今股市有效的话，既然市场价格代表了正确的价值，价值分析就不需要了。可是，事实恰恰相反。人们可以看到股市的剧烈的波动，投资非理性的操作，以及各种各样的投机行为。这都说明了虽然价格最终反映价值，并不是每时每刻都能正确地反映出价值的。
　　为什么市场上的股票价格不能够完全反映价值？我认为根本原因是：掌握和利用不同资源的投资人，他们的个体行为以及市场行为具有明显的差异性，正是这个差异性的存在，造成市场的波动。
4、从投资人最初的个体投资行为到群体行为，再到市场行为，需要一个逐渐演变的过程
　　股票，是一个社会 高度市场化 的产物，是人类社会高度文明的象征。股票是一种商品，股票投资人通过
交易行为彼此产生联系。没有交换就没有商品，没有交易行为，就没有股票。
　　研究商品价格就必须研究交换，研究股票就一定要研究 交易行为。 对于股票投资人行为的研究，应该归类到“行为科学”和“市场行为”
研究的范畴中来。
　　什么是“ 行为科学”
？按照美国管理百科全书的定义：“行为科学是运用自然科学的实验和观察方法，研究自然和社会环境中人的行为以及低级动物行为的科学，已经确认的学科包括心理学、社会学、社会人类学和其它学科类似的观点和方法”。
　　按照这一定义，行为科学的应用范围几乎涉及到人类活动的一切领域，形成了众多的分支学科，如组织管理行为学、医疗行为学、犯罪行为学、政治行为学、行政行为学，当然，也包括投资行为学等等。这一学科的出现对管理科学的发展产生了重要的影响，使其由以
‘事’ 与 ‘物’ 为中心的管理发展到以 ‘人’
为中心的管理；由靠监督与纪律的管理发展到动机激发，行为引导的管理；由独裁式管理发展到参与式管理，它的应用成果得到了普遍地重视。
　　行为科学的基本内容包括：（1）个体行为研究；（2）群体行为研究；（3）领导行为研究;（4）组织开发研究。通过研究人的本性和需要，行为动机及在生产组织中人与人之间的关系的研究，总结出人类在生产中行为的规律。
　　什么是“市场行为”
？它是企业生产经营活动的综合行为，这些活动中心环节是争夺市场和获得更好的市场条件。市场行为涉及以下内容：①确定价格的策略；②决定产品质量的策略；③压制竞争对手的策略；④制定投资策略。
　　股票市场的发展，遵循由低级向高级的演变和发展，股票投资人的行为的演变遵循从“
个体行为”到“群体行为”再到“市场行为”的演进轮回。
5、“投资人”是一个宽泛的概念，拥有资源优势的投资人，其投资行为更为接近市场
　　最近，看到一篇文章，介绍“政府经营”，大意是：象经营企业一样来“经营”政府，从这个角度看，股票市场只不过是政府投资的一个方面。
　　证券市场作为虚拟经济的重要组成部分是一个较为复杂的经济系统,其内部构成从市场参与主体角度可划分为：筹资主体、投资主体、监管主体、中介主体和交易及服务主体等，投资人要赢得优良的业绩，必须要仔细研究各种参与主体的需求和利益平衡关系。
　　在新的开放环境下，市场的个参与主体正发生着如下的变化：筹资主体中心化、投资主体机构化、中介主体专业化、监管主体集成化。这些变化，是对国际投资人进一步开放的需求，也是市场发展的内在需求，只有这样，证券市场才能成为一个有效率的市场。
　　上市公司是筹资主体，他们具有两重属性:
实体性和虚拟性。它的实体部分是物资生产单元，参与社会经济大系统的运行，而虚拟部分以股权等形式参与证券市场虚拟经济系统的运行，由于，我国的上市公司的股权结构中，非流通股的比重还占有很大的比例，造成了实体部分和虚拟部分的严重脱离，那么，股权割裂下的利益不平等，在目前的市场中，是急待解决的问题。
　　二级市场上的股票投资人，由于其占有和利用资源有很大的差异性，这也就决定了他们对证券市场、在认识上有很大的差异性，这个认识上差异性，进一步决定了其投资行为的差异性，一般说来，拥有资源优势的投资人，其投资行为更接近市场本身。
　　一个政府通过政策干预市场，他们要对市场的运行区间、涨跌的幅度进行适当的控制，不同的时间，他们会抛出一些代言人，采取行动干预市场，因此，我们经常能够感觉到政府和一些金融机构在博弈；当市场在某个区间里波动的时候，我们又经常可以看到机构之间的博弈，或者机构与散户的博弈。
　　政府具有资源的优势，他们力求采取更加贴近市场的手段，来干预市场，专业机构希望更加接近政府，他们力争将投资操作向市场靠拢，中小散户基本依附潮流。多种势力聚成合力，上下波动。
6、运用经典的技术分析方法和手段，能够在短期内对投资人的市场行为进行大致的预测
　　股票投资与债券、期货、外汇、房地产等投资一样，都是获取利益的工具，股票市场的波动与债券市场、商品市场、期货市场、外汇市场等的波动相关，与经济周期中行业的兴衰相关，不同行业在经济周期中轮动，不同行业板块的股票在股市中轮动。
　　不同的投资人有不同的收益模式（比如：追求‘相对回报’与‘绝对回报’；在场内获取‘股票价差’或者在场内获得‘变现交易’的；‘短期炒做’的和‘长期持有获取高额分红’等），有的机构在各个市场间进行套利操作，有的机构在股票市场中通过控制指标股来控制大盘的走势，有的机构通过控制行业板块当中的龙头股来操控板块，小一些的机构操控炒作一个股票，有的机构则是追随者、附和者，另外，还有大量的散户投资人，他们大多犹如涣散的羊群一般。
　　不同的股票会被不同的投资人选中作为获利工具，个别股票会成为行业板块的“风向标”，而一些股票会成为大盘的“风向标”，成为“风向标”的股票不一定就是获利的主要品种，每一次“指标样本股”
的重新确定都是一次利益的再分配，不同时期主力机构会选择不同股票作为“代言人”
“发表”对市场的看法，同时自己获取某方面的利益。
　　研究、观察重要的股票，可以帮助我们猜测主力机构的操作意图，在重要的“时间之窗”
传来市场信息、或者政策的变化，再辅以市场走势的盘面特征，可以帮助我们了解这些变化的真正用意。
　　股票的价格趋势是所有投资人在该只股票上投入不同资源综合起来的表现，其技术走势可以反映基本面背后的信息，被控制的股票的走势体现了主要投资人的操作风格，很多股票的走势都体现了“人格化”的特征。
　　个股的走势不完全和大盘一致，在各个时期都会出现热门板块或热门股票，在大盘运行的各个时期，都会有个别股票开始掀起“主升浪”或“下跌浪”，能连续提前捕捉“主升浪”的股票并在高点卖出是最快的收益方法，所以，在大盘走势的各个阶段，都应推出不同的强势股票投资组合。基本分析当中的大量统计数据，被数量化或图表化之后，运用于技术分析的研究上，可以说，技术分析当中的很多信息来源于基本分析资料。同时，股市的运行，也服从自然规律，既然是自然规律，必有起内在的规律可寻，否则江恩、艾略特的技术分析理论就不能风靡全球。
　　据传巴非特在中国石油一只股票上，获利超过20亿美金，我们仔细分析一下他买入中国石油时，香港股票市场的走势、这个股票本身的走势处在什么位子？2003博时基金管理公司成为了基金当中最耀眼的明星，大家分析一下他们在2002年第三季度和第四季度大量买进汽车股的位置！！富国基金管理公司业绩后来居上，大家再看看他们大举建仓石化股票的位置！！既是基本分析大师又是技术分析大师，殊途同归呀！
　　所以，我们不要只听这些高手说什么，要看看他们曾经做了什么，有时候，他们说的是一套，做的又是另一套，当然研究他们，应该以研究‘做的一套’为主。
　　索罗斯某年在中国说“中国的股市在未来的4个月到16个月将形成历史的底部”，我们是否要区分他的预言当中，基本分析和技术分析的比重各是多少？只要懂得殊途同归的道理，就没有必要再去争论基本分析和技术分析的对与错。
7、市场的运动，对于投资人行为具有反作用力
　　有学者对“经济哲学” 进行了深入研究，并且提出：“经济哲学”
需要研究的问题有三类：一是经济领域中所包含的整个世界的普遍性方面；二是一切历时性和共时性经济活动所共有、并且只有哲学才能给予终极性回答的关系；三是经济活动在人存在发展的一般规律中的地位。在这里，我要谈的就是第三点：
　　首先，经济活动在人的生存发展的整体方式中的地位。经济活动本身就是人的一种生存发展方式。这种生存发展方式与人的生存发展方式必定存在着特定的关联、相互作用而构***生存发展的整体方式。
　　其次，经济活动在人的本质生成和变化中的地位。经济活动作为人的各种活动中最重要的活动，它对人的本质的生成和变化具有什么作用？与其它活动相比，它在人的本质的生成和变化中具有什么样的地位？
　　最后，经济活动在人发展的一般必然性之中的地位。人的发展无论是个体的发展还是人类的发展，都存在着一些一般的必然性（如个体成长的自然性与社会性相互作用的必然过程，人类历史的个体与群体相互作用、物质与精神相互作用的必然过程等），经济活动和人发展的这些一般必然性是什么样的关系？如果经济活动有自身发展的必然性（如经济活动的分工规律、市场经济的价值规律等），那么，它们与人存在发展的那些一般必然性之间是怎样互动的？它们对人存在发展的那些一般必然性有什么样的影响？
　　人们参与股票市场的活动，是千千万万经济活动的一种，人和市场是相互作用和相互影响的。
　　约翰。墨菲先生的《图表炒家---如何察觉市场趋势》，是本人最喜欢读的书，从1998年以来，至少认真阅读6遍以上，其中，他有一个很明确的观点，就是股票市场的运动，对投资人具有反作用力。一个上市公司股价的变动，会影响到公司各类投资人的利益，比如：大股东需要继续融资、职工股东需要高价变现所持有的股票等。股价波动除了影响到投资人以外，还有债权人、债务人、客户、银行、税务、中介机构、监管部门以及与该公司有利益关系的社会各层，进而，股票市场的运动，对整个金融体系乃至整个社会都形成震荡，股市就是这样“普遍联系”着其他领域的。
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